國債期貨是當(dāng)今全球規(guī)模最大、運(yùn)作最成熟的金融衍生產(chǎn)品，占全球各類金融期貨交易額90%左右。然而在許多投資者看來，與其他所有期貨品種相比，國內(nèi)即將上市的國債期貨實(shí)在是國內(nèi)期貨市場迄今最“復(fù)雜”的交易品種。

　　身具多重特殊概念

　　所有商品期貨合約的標(biāo)的都是實(shí)物，例如大豆油、螺紋鋼、白糖等。股指期貨標(biāo)的滬深300指數(shù)不是實(shí)物，通過轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金交割。惟獨(dú)國債期貨合約標(biāo)的既非實(shí)物又非現(xiàn)金，而是虛擬的“名義標(biāo)準(zhǔn)券”。即包括面值100萬元人民幣、票面利率3%，在交割月第一個(gè)自然日剩余期限4~7年、可用于交割的“一籃子”符合要求的中期國債券種。

　　所有期貨品種完成交易后均以統(tǒng)一價(jià)格進(jìn)行交割，而國債期貨卻由于“名義標(biāo)準(zhǔn)券”對應(yīng)券種同期多達(dá)34個(gè)左右，其交易最后需采用不同的現(xiàn)貨券種進(jìn)行交割時(shí)，買方支付的金額也因賣方選擇的券種和交割時(shí)間的差異而不完全相同。買方接收每百元國債支付給賣方的實(shí)際金額，即為國債期貨特有的“發(fā)票價(jià)格”。

　　在“一籃子”可交割債券制度下，合約賣方有權(quán)根據(jù)“發(fā)票價(jià)格”的差異，選擇最便宜、對自己最有利的國債券種交割給買方，該券種即為“最便宜可交割債券”。“最便宜可交割債券”可以通過“久期”與“收益率”的相互關(guān)系來尋找。簡言之，久期就是債券的持續(xù)期。對于收益率在3%以下的國債來說，久期值最小的就是最便宜可交割債券；對于收益率在3%以上的國債來說，久期值最大的就是最便宜可交割債券。而對于久期相同的國債來說，收益率最高的就是最便宜可交割債券。

　　在套期保值等投資組合交易中，買入國債現(xiàn)貨，同時(shí)賣空對應(yīng)規(guī)模的期貨，然后把國債現(xiàn)貨用于期貨交割，這樣獲取的理論收益稱為“隱含回購率”。一般來說，隱含回購利率最高的債券也就是最便宜可交割債券。

　　交割與眾不同

　　回顧引發(fā)1995年6月“327”事件，當(dāng)時(shí)導(dǎo)致國債期貨被取消和中國期貨市場10年清理整頓的原因之一就是當(dāng)年用于交割的單一券種發(fā)行數(shù)量過校當(dāng)時(shí)“327”國債期貨所對應(yīng)的92國債現(xiàn)貨只有246.79億元，相對于“327”事件當(dāng)天5000多億元的成交量，必然要發(fā)生大范圍違約。而即便是實(shí)行混合交收，考慮到當(dāng)時(shí)實(shí)際流通的國債總量不過1000多億元，仍遠(yuǎn)不能滿足交割需要，這也會(huì)導(dǎo)致逼倉。而本次國債期貨采取了“名義標(biāo)準(zhǔn)券”對應(yīng)的“一籃子可交割債券”的規(guī)定，能夠有效地防止現(xiàn)貨數(shù)量少于期貨而發(fā)生逼倉的現(xiàn)象，最大可能地規(guī)避了實(shí)物債券到期兌付可能引發(fā)的“到期日效應(yīng)”影響，保證國債期貨交易的平穩(wěn)性和連續(xù)性。

　　按照“一籃子可交割債券”制度，國債期貨同期符合交割條件的券種多達(dá)34個(gè)左右，其中最合適的約有4個(gè)。這就需要合約賣方按照規(guī)定的要求，通過計(jì)算，在符合交割條件的券種中選擇最便宜、最有利的品種；在滾動(dòng)交割制度下，選擇最合適的交割日期交付給買方。

　　與其它期貨品種不同，個(gè)人投資者也可參與國債期貨的實(shí)物交割。國債期貨自交割月第一個(gè)交易日至最后交易日的前一交易日的交割結(jié)算價(jià)，為最后一小時(shí)成交價(jià)格按成交量加權(quán)平均價(jià)。最后交易日交割結(jié)算價(jià)，為最后交易日全部成交量的加權(quán)平均價(jià)。如市場出現(xiàn)異常，交易所有權(quán)對交割結(jié)算價(jià)進(jìn)行調(diào)整。

　　化“繁”為“簡”

　　對于投資者來說，國債期貨看似復(fù)雜，其實(shí)完全用不著望而生畏。例如轉(zhuǎn)換因子，期貨交易所會(huì)定時(shí)公布，投資者只需查詢交易所公告即能得到每一個(gè)可交割國債的轉(zhuǎn)換因子。再如國債期貨各項(xiàng)計(jì)算和交割雖然十分麻煩，但普通投資者參與交易多為追求開平倉差價(jià)或套利，根本不參與交割環(huán)節(jié)，故對此完全不用操心。即使參與交割，也可以隨時(shí)查詢中金所提前公布的當(dāng)期最便宜可交割國債，以及買方接收每百元國債應(yīng)支付給賣方的實(shí)際金額即“發(fā)票價(jià)格”，投資者只需照章辦理即可。

　　綜上所述，雖然即將上市的國債期貨是國內(nèi)迄今最“復(fù)雜”的品種，其主要投資者是握有大量國債現(xiàn)貨的銀行、保險(xiǎn)、基金、券商、QFII等金融機(jī)構(gòu)，但考慮到國債期貨可以“化繁為簡”，這讓那些與眾不同聰明的散戶投資者也完全可能利用國債收益固定走勢平穩(wěn)、與A股行情往往負(fù)相關(guān)的特點(diǎn)，利用期貨的雙向交易和杠桿功能“與機(jī)構(gòu)共舞”而一顯身手。