籌資與經(jīng)營的稅收籌劃——資金籌集的稅收籌劃
一、市場法人主體的籌資渠道
對任何一個(gè)市場法人主體而言，籌資是其進(jìn)行一系列經(jīng)營活動的先決條件。沒有籌集到一定數(shù)量的資金，則難以取得預(yù)期的經(jīng)濟(jì)效益。市場法人主體的經(jīng)營資金一般有以下幾個(gè)來源：（1）國家預(yù)算撥款，即國家通過財(cái)政撥款的方式撥給市場法人主體使用的資金。過去這是國家對企業(yè)的重要投資渠道，現(xiàn)在卻發(fā)生了較大變化。（2）銀行貸款。市場法人主體向銀行借款，這是撥改貸后市場法人主體籌集資金的首要渠道。（3）自籌資金，即市場法人主體按國家有關(guān)規(guī)定，以股票和債券形式從社會上獲得的資金，亦稱社會集資。我國目前國有企業(yè)集資的重要形式有發(fā)行企業(yè)股票和發(fā)行公司債券。（4）企業(yè)內(nèi)部形成資金。從企業(yè)改革方向看，企業(yè)要真正有生命力，必須依靠企業(yè)自身，提高經(jīng)濟(jì)效益，靠自我積累推動企業(yè)發(fā)展。從資金來源角度看，依靠從企業(yè)內(nèi)部形成積累應(yīng)該作為資金來源的首要渠道。（5）結(jié)算中形成的資金。市場法人主體間在眾多的業(yè)務(wù)往來中，相互間常常形成在結(jié)算上臨時(shí)占用對方資金的現(xiàn)象，這些零碎的資金占用若加以合理利用，也構(gòu)成市場法人主體資金來源。（6）利用外資。利用外資包括取得外國政府或國際金融組織的貸款和吸收私人企業(yè)投資。
二、不同籌資方式的稅負(fù)影響
當(dāng)今，我國籌資方式日趨活躍，股份公司如雨后春筍，公司發(fā)行的債券也愈來愈多。這種籌資方式日益成為公司籌資的主要方式。就稅收角度而言，它可以使公司和投資者所承擔(dān)的稅負(fù)減輕。這是因?yàn)椋荷鐣系娜藗冎灰顿Y，都可以購買公司的股票，當(dāng)公司發(fā)行股票后，公司的股東是很多的，況且，用這種籌資方式非常均衡，涉及的人員或機(jī)構(gòu)較多，甚至是成千上萬的股東，容易尋求降低金融資本、提高投資規(guī)模效益的途徑，而且有利于企業(yè)利潤的平均分?jǐn)?，以避免利潤過分集中而帶來相應(yīng)較重的稅收負(fù)擔(dān)。
向金融機(jī)構(gòu)貸款，這種籌資方式只涉及企業(yè)與銀行兩個(gè)部分。若企業(yè)與銀行是有關(guān)聯(lián)的，通過利潤的平均分?jǐn)?，可以減輕稅收負(fù)擔(dān)。然而，大多數(shù)企業(yè)是與銀行沒有關(guān)聯(lián)的，因而這種籌資方式，在稅負(fù)溝通上要比企業(yè)自籌的方式差，但要好于企業(yè)以自我積累的籌資方式，因?yàn)槠髽I(yè)仍可利用與金融機(jī)構(gòu)特殊的業(yè)務(wù)聯(lián)系，實(shí)現(xiàn)一定規(guī)模的減輕稅負(fù)目的。
企業(yè)以自我積累方式的籌資，是企業(yè)在很長時(shí)間才能完成的。對企業(yè)而言，它是企業(yè)實(shí)力的體現(xiàn)。然而，若從稅收負(fù)擔(dān)的角度而言，這種籌資方式卻不盡如人意。因?yàn)檫@種籌資方式只涉及企業(yè)自身，即資金的占有和使用融為一體，由這筆投資所帶來的利潤，難以分割或抵消，因而企業(yè)只能承受這筆利潤所帶來的相應(yīng)稅收負(fù)擔(dān)?？梢姡谶@四種籌資方式中，它所承擔(dān)的稅收負(fù)擔(dān)是最重的。
結(jié)算中形成的資金及企業(yè)之間相互拆借這種籌資方式，從稅收負(fù)擔(dān)角度而言，要次于企業(yè)自籌資金的方式，但要好于其他兩種籌資方式。這是因?yàn)椴捎闷髽I(yè)之間的相互融資及結(jié)算中形成這種籌資方式的企業(yè)，一般相互間是有一定關(guān)聯(lián)的，因而各方必然要從各自利益的角度出發(fā)，來分?jǐn)偼顿Y而帶來的利潤，使稅收負(fù)擔(dān)達(dá)到最少。
從以上的分析我們不難看出，企業(yè)以自我積累方式籌資所承受的稅收負(fù)擔(dān)要重于向金融機(jī)構(gòu)貸款所承受的稅收負(fù)擔(dān)，貸款融資所承受的稅收負(fù)擔(dān)要重于企業(yè)間拆借所承受的稅收負(fù)擔(dān)，企業(yè)間拆借資金的稅收負(fù)擔(dān)要重于企業(yè)內(nèi)部集資的稅收負(fù)擔(dān)。從資金的實(shí)際擁有或?qū)Y金風(fēng)險(xiǎn)負(fù)責(zé)的角度看，自我積累方式最大，企業(yè)內(nèi)部集資入股方式最小。從稅收籌劃角度看，企業(yè)內(nèi)部集資和企業(yè)之間拆借資金方式產(chǎn)生的效果最好，金融機(jī)構(gòu)貸款次之，自我積累方式效果最差。
三、籌資對市場法人主體經(jīng)營績效與稅收負(fù)擔(dān)的影響
籌資作為一個(gè)相對獨(dú)立的行為，它對市場法人主體經(jīng)營理財(cái)業(yè)績的影響，主要是通過資本結(jié)構(gòu)的變動而引發(fā)效應(yīng)的，因而分析籌資的稅收籌劃時(shí)，應(yīng)著重考慮兩個(gè)方面：一是資本結(jié)構(gòu)的變動究竟是如何對市場法人主體業(yè)績和稅負(fù)產(chǎn)生影響的；二是市場法人主體應(yīng)當(dāng)如何組織資本結(jié)構(gòu)的配置，才能有效抑減稅負(fù)的同時(shí)實(shí)現(xiàn)投資所有者稅后收益最大化的目標(biāo)。
?。ㄒ唬┵Y本結(jié)構(gòu)及其對市場法人主體業(yè)績與稅負(fù)影響的評析
市場法人主體的資金來源除資本金外，主要就是負(fù)債，具體又包括長期負(fù)債和短期負(fù)債兩種。其中長期負(fù)債與資本的構(gòu)成關(guān)系通常稱之為資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)，特別是負(fù)債比率合理與否，不僅制約著企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、成本的大小，而且在一定程度上影響著市場法人主體的稅收負(fù)擔(dān)以及市場法人主體稅后收益實(shí)現(xiàn)的水平。
負(fù)債融資的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)主要體現(xiàn)在有效抑減稅負(fù)及提高權(quán)益資本收益率（包括稅前和稅后）等方面。其中抑減稅負(fù)功能反映為負(fù)債利息計(jì)入財(cái)務(wù)費(fèi)用抵扣應(yīng)稅所得額，從而相對減少應(yīng)納所得稅額。在納稅前收益（或率）不低于負(fù)債成本總額（或率）的前提下，負(fù)債比率越高，額度越大，其抑減稅負(fù)效應(yīng)就越顯著。然而，負(fù)債最重要的杠桿作用則在于提高權(quán)益資本的收益水平及普通股的每股收益額（稅后）方面，這可以從下面公式得以充分的反映。
權(quán)益資本收益率（稅前）＝納稅前投資收益率＋負(fù)債權(quán)益資本×（納稅前投資收益率－負(fù)債成本率）
從上述公式可以看出，只要市場法人主體納稅前投資收益率高于負(fù)債成本率，增加負(fù)債額度，提高負(fù)債比重，就必然會帶來權(quán)益資本收益水平提高的效應(yīng)。應(yīng)當(dāng)指出，這種分析僅是基于純粹的理論意義，而沒有考慮到其他的約束條件，尤其是舍去了風(fēng)險(xiǎn)因素及風(fēng)險(xiǎn)成本的追加等。因?yàn)殡S著負(fù)債比率的提高，市場法人主體的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及融資的風(fēng)險(xiǎn)成本必然相應(yīng)增加，以致負(fù)債的成本水平超過納稅前投資收益率，進(jìn)而使負(fù)債融資呈現(xiàn)出負(fù)的杠桿效應(yīng)，即權(quán)益資本收益率隨著負(fù)債額度、比例的提高而下降，這也正是上述所提到的實(shí)現(xiàn)抑減稅負(fù)效應(yīng)必須是建立在“納稅前投資收益率不低于負(fù)債成本率”前提的立意所在。
例如，某市場法人主體擬定資本結(jié)構(gòu)備選方案如下所示：
表1 單位：元
項(xiàng) 目 方案A 方案B 方案C 方案D
負(fù)債比率 0 1：1 2：1 3：1
負(fù)債成本率(％) 6 7 9 10．5
納稅前投資收益率(％) 10 10 10 10
負(fù)債額 - －600000 800000 900000
權(quán)益資本額 1200000 600000 400000 300000
普通股股數(shù) 12000 6000 4000 3000
年納稅前利潤額 120000 120000 120000 120000
減負(fù)債利息的成本 - 36000 56000 81000
年稅前凈利 120000 84000 64000 39000
所得稅率(％) 33 33 33 33
應(yīng)納所得稅 39600 27720 21120 12820
權(quán)益資本收益率(％)
其中：稅前 10 14 16 13
稅后 6．7 9．38 10．72 8．73
普通股每股收益額
其中：稅前 10 14 16 13
稅后 6．7 9．38 10．72 8．73
表1中方案B、C、D利用了負(fù)債融資，在其財(cái)務(wù)杠桿作用下，使得權(quán)益資本收益率以及普通股每股收益額不論稅前還是稅后的水平都全部超過方案A，充分體現(xiàn)出負(fù)債的稅收庇護(hù)作用。同時(shí)，它也富含著這樣一種規(guī)律：（1）隨著負(fù)債比率的提高，利息成本呈現(xiàn)上升的態(tài)勢；（2）權(quán)益資本收益率及普通股每股收益額也并不總是與負(fù)債比率的變化呈正向相關(guān)。當(dāng)超過某臨界點(diǎn)，則表現(xiàn)為反向杠桿效應(yīng)。上例中，D方案的負(fù)債率雖高于B、C兩方案，但其權(quán)益資本收益率及普通股每股收益額都低于B、C方案。
然而，正如前面所指出，對抑減稅負(fù)的評價(jià)不單純反映為其自身外顯效果如何，而更主要的則在于是否有利于市場法人主體投資所有者權(quán)益的增長。方案C盡管其自身的抑減稅負(fù)效應(yīng)最大，但由于因此而引發(fā)了市場法人主體所有者權(quán)益資本收益水平的降低，即抑減稅負(fù)的機(jī)會成本超過了其抑減稅負(fù)的收益，因而引發(fā)了市場法人主體最終利益的損失。
總之，擴(kuò)大負(fù)債融資的額度或比例，有利于抑減市場法人主體稅負(fù)和提高權(quán)益資本收益水平。然而，負(fù)債規(guī)?；虮壤m度與否，卻并非單純地反映為是否有利于市場法人主體實(shí)施最大限度的抑減稅負(fù)。因?yàn)榘ㄊ袌龇ㄈ酥黧w抑減稅負(fù)活動在內(nèi)，其終極的目標(biāo)都只有一個(gè)：實(shí)現(xiàn)投資所有者財(cái)富利益的最大限度增長。因而市場法人主體利用負(fù)債融資組織稅收籌劃，其有效的行為規(guī)范必須基點(diǎn)于投資所有者權(quán)益的充分維護(hù)與不斷增長，并在這一前提下合理把握負(fù)債的規(guī)模與比率，控制負(fù)債的成本水平，在相對意義上達(dá)到理想的抑減稅負(fù)效應(yīng)。
?。ǘ┳罴讯愂栈I劃績效的資本結(jié)構(gòu)規(guī)劃
評價(jià)稅收籌劃績效優(yōu)劣的標(biāo)準(zhǔn)在于是否有利于市場法人主體投資所有者權(quán)益的增長，因而依據(jù)市場法人主體權(quán)益資本收益率或普通股每股稅后盈余預(yù)期目標(biāo)組織適宜的資本結(jié)構(gòu)，成為市場法人主體融資管理的核心任務(wù)，其中最關(guān)鍵無疑在于怎樣確立適度的負(fù)債規(guī)模與負(fù)債比率，并在這一基礎(chǔ)上進(jìn)一步界定負(fù)債融資的有效限度。
1.適度的負(fù)債規(guī)模與負(fù)債比率的確定。
EPS＝［（Kr－Bi）（1－t）－U］／N
式中：EPS為期望普通股每股盈余；K為投資總額；r為預(yù)計(jì)納稅前投資收益率；B為負(fù)債總額；i為負(fù)債利息率；N為已發(fā)行普通股數(shù)；U為優(yōu)先股利支付額；t為所得稅稅率。
例1.甲企業(yè)投資總額2000000元，預(yù)計(jì)納稅前投資收益率10％，負(fù)債利息率8％，已發(fā)普通股4000股，固定應(yīng)發(fā)放優(yōu)先股利20000元，所得稅率33％，期望每股普通股稅后盈余12元，代入公式得：
12＝［（2000000×10％－B×8％）×（1－33％）－20000］／4000
解得B＝615672（元），即負(fù)債規(guī)模應(yīng)為615672元，負(fù)債比率1.6：1.此外，還可以依據(jù)獲利能力預(yù)期，通過比較負(fù)債與資本抑減稅負(fù)功能的差異，利用上述公式，進(jìn)行追增資本抑或擴(kuò)大負(fù)債的優(yōu)選決策。
2.負(fù)債融資上限的確定。
負(fù)債融資上限，即最高負(fù)債規(guī)模及負(fù)債比率。如下所示：
表2
融資方式 追增資本前的資本結(jié)構(gòu) 追增資本后的資本結(jié)構(gòu)
追增資本方式 追增負(fù)債方式
負(fù)債額
既有負(fù)債(利率i) B B B
追增負(fù)債(利率i) ΔK
資本額
既有資本 S S S
追增資本 ΔK
資金來源合計(jì) B＋S B＋(S＋ΔK) (B＋ΔK)＋S
注：企業(yè)擬追加投資規(guī)模ΔK.追增資本后權(quán)益資本收益率＝（EBIT－Bi）／（S＋ΔK） （1）
追增負(fù)債后權(quán)益資本收益率＝（EBIT－Bi－ΔKj）／S （2）
式中EBIT為稅前利潤。
令（1）＝（2），得EBIT＝Bi＋Sj＋ΔKj，即舉債盈虧分界點(diǎn)的稅前利潤，變形為EBIT－Bi－Sj＝ΔKj.這樣，在所得稅率以及其他因素現(xiàn)定的條件下，企業(yè)欲維持原有的權(quán)益資本收益率，則要求EBIT－Bi－Sj≥ΔKj.方可追加負(fù)債規(guī)模，追加負(fù)債的最高限額為：
ΔK≤（EBIT－Bi－Sj）／j
相應(yīng)的負(fù)債比率上限為：
?。˙＋ΔK）／S≤［EBIT＋B（j－i）－Sj］／Sj
3.負(fù)債融資下限的確定。
負(fù)債融資下限，即最低負(fù)債規(guī)模與負(fù)債比率。
權(quán)益資本收益率＝納稅前投資收益率＋負(fù)債規(guī)模權(quán)益資本額×（納稅前投資收益率－負(fù)債成本率）
設(shè)q為實(shí)際權(quán)益資本收益率；i為既有負(fù)債利率；j為追增負(fù)債利率；r為納稅前投資收益率；S為權(quán)益資本額；B為既有負(fù)債額；ΔK為追增負(fù)債額；q′為權(quán)益資本目標(biāo)收益率，代入上式并調(diào)整得：
q＝［r＋（B＋ΔK）（r－負(fù)債利率）］／S
＝r＋（B＋ΔK）r／S－（B＋ΔK）×負(fù)債利率／S
∵（B＋ΔK）×負(fù)債利率＝負(fù)債利息＝Bi＋ΔKj
∴q＝r＋｛［B（r－i）＋ΔK（r－j）］／S｝
當(dāng)q≥q′，即r＋｛［B（r－i）＋ΔK（r－j）］／S｝≥q′時(shí)，企業(yè)可以達(dá)到甚至超過預(yù)期的權(quán)益資本收益率目標(biāo)。這時(shí)，企業(yè)負(fù)債融資比率的下限應(yīng)為：
?。˙＋ΔK）／S≥［B（i－j）＋S（q′－r）］／S（r－j）
總之，市場法人主體進(jìn)行籌資決策，既可以保障預(yù)期財(cái)務(wù)目標(biāo)的順利實(shí)現(xiàn)，而且所取得的稅收籌劃效應(yīng)也是相對最佳的。
對任何一個(gè)市場法人主體而言，籌資是其進(jìn)行一系列經(jīng)營活動的先決條件。沒有籌集到一定數(shù)量的資金，則難以取得預(yù)期的經(jīng)濟(jì)效益。市場法人主體的經(jīng)營資金一般有以下幾個(gè)來源：（1）國家預(yù)算撥款，即國家通過財(cái)政撥款的方式撥給市場法人主體使用的資金。過去這是國家對企業(yè)的重要投資渠道，現(xiàn)在卻發(fā)生了較大變化。（2）銀行貸款。市場法人主體向銀行借款，這是撥改貸后市場法人主體籌集資金的首要渠道。（3）自籌資金，即市場法人主體按國家有關(guān)規(guī)定，以股票和債券形式從社會上獲得的資金，亦稱社會集資。我國目前國有企業(yè)集資的重要形式有發(fā)行企業(yè)股票和發(fā)行公司債券。（4）企業(yè)內(nèi)部形成資金。從企業(yè)改革方向看，企業(yè)要真正有生命力，必須依靠企業(yè)自身，提高經(jīng)濟(jì)效益，靠自我積累推動企業(yè)發(fā)展。從資金來源角度看，依靠從企業(yè)內(nèi)部形成積累應(yīng)該作為資金來源的首要渠道。（5）結(jié)算中形成的資金。市場法人主體間在眾多的業(yè)務(wù)往來中，相互間常常形成在結(jié)算上臨時(shí)占用對方資金的現(xiàn)象，這些零碎的資金占用若加以合理利用，也構(gòu)成市場法人主體資金來源。（6）利用外資。利用外資包括取得外國政府或國際金融組織的貸款和吸收私人企業(yè)投資。
二、不同籌資方式的稅負(fù)影響
當(dāng)今，我國籌資方式日趨活躍，股份公司如雨后春筍，公司發(fā)行的債券也愈來愈多。這種籌資方式日益成為公司籌資的主要方式。就稅收角度而言，它可以使公司和投資者所承擔(dān)的稅負(fù)減輕。這是因?yàn)椋荷鐣系娜藗冎灰顿Y，都可以購買公司的股票，當(dāng)公司發(fā)行股票后，公司的股東是很多的，況且，用這種籌資方式非常均衡，涉及的人員或機(jī)構(gòu)較多，甚至是成千上萬的股東，容易尋求降低金融資本、提高投資規(guī)模效益的途徑，而且有利于企業(yè)利潤的平均分?jǐn)?，以避免利潤過分集中而帶來相應(yīng)較重的稅收負(fù)擔(dān)。
向金融機(jī)構(gòu)貸款，這種籌資方式只涉及企業(yè)與銀行兩個(gè)部分。若企業(yè)與銀行是有關(guān)聯(lián)的，通過利潤的平均分?jǐn)?，可以減輕稅收負(fù)擔(dān)。然而，大多數(shù)企業(yè)是與銀行沒有關(guān)聯(lián)的，因而這種籌資方式，在稅負(fù)溝通上要比企業(yè)自籌的方式差，但要好于企業(yè)以自我積累的籌資方式，因?yàn)槠髽I(yè)仍可利用與金融機(jī)構(gòu)特殊的業(yè)務(wù)聯(lián)系，實(shí)現(xiàn)一定規(guī)模的減輕稅負(fù)目的。
企業(yè)以自我積累方式的籌資，是企業(yè)在很長時(shí)間才能完成的。對企業(yè)而言，它是企業(yè)實(shí)力的體現(xiàn)。然而，若從稅收負(fù)擔(dān)的角度而言，這種籌資方式卻不盡如人意。因?yàn)檫@種籌資方式只涉及企業(yè)自身，即資金的占有和使用融為一體，由這筆投資所帶來的利潤，難以分割或抵消，因而企業(yè)只能承受這筆利潤所帶來的相應(yīng)稅收負(fù)擔(dān)?？梢姡谶@四種籌資方式中，它所承擔(dān)的稅收負(fù)擔(dān)是最重的。
結(jié)算中形成的資金及企業(yè)之間相互拆借這種籌資方式，從稅收負(fù)擔(dān)角度而言，要次于企業(yè)自籌資金的方式，但要好于其他兩種籌資方式。這是因?yàn)椴捎闷髽I(yè)之間的相互融資及結(jié)算中形成這種籌資方式的企業(yè)，一般相互間是有一定關(guān)聯(lián)的，因而各方必然要從各自利益的角度出發(fā)，來分?jǐn)偼顿Y而帶來的利潤，使稅收負(fù)擔(dān)達(dá)到最少。
從以上的分析我們不難看出，企業(yè)以自我積累方式籌資所承受的稅收負(fù)擔(dān)要重于向金融機(jī)構(gòu)貸款所承受的稅收負(fù)擔(dān)，貸款融資所承受的稅收負(fù)擔(dān)要重于企業(yè)間拆借所承受的稅收負(fù)擔(dān)，企業(yè)間拆借資金的稅收負(fù)擔(dān)要重于企業(yè)內(nèi)部集資的稅收負(fù)擔(dān)。從資金的實(shí)際擁有或?qū)Y金風(fēng)險(xiǎn)負(fù)責(zé)的角度看，自我積累方式最大，企業(yè)內(nèi)部集資入股方式最小。從稅收籌劃角度看，企業(yè)內(nèi)部集資和企業(yè)之間拆借資金方式產(chǎn)生的效果最好，金融機(jī)構(gòu)貸款次之，自我積累方式效果最差。
三、籌資對市場法人主體經(jīng)營績效與稅收負(fù)擔(dān)的影響
籌資作為一個(gè)相對獨(dú)立的行為，它對市場法人主體經(jīng)營理財(cái)業(yè)績的影響，主要是通過資本結(jié)構(gòu)的變動而引發(fā)效應(yīng)的，因而分析籌資的稅收籌劃時(shí)，應(yīng)著重考慮兩個(gè)方面：一是資本結(jié)構(gòu)的變動究竟是如何對市場法人主體業(yè)績和稅負(fù)產(chǎn)生影響的；二是市場法人主體應(yīng)當(dāng)如何組織資本結(jié)構(gòu)的配置，才能有效抑減稅負(fù)的同時(shí)實(shí)現(xiàn)投資所有者稅后收益最大化的目標(biāo)。
?。ㄒ唬┵Y本結(jié)構(gòu)及其對市場法人主體業(yè)績與稅負(fù)影響的評析
市場法人主體的資金來源除資本金外，主要就是負(fù)債，具體又包括長期負(fù)債和短期負(fù)債兩種。其中長期負(fù)債與資本的構(gòu)成關(guān)系通常稱之為資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)，特別是負(fù)債比率合理與否，不僅制約著企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、成本的大小，而且在一定程度上影響著市場法人主體的稅收負(fù)擔(dān)以及市場法人主體稅后收益實(shí)現(xiàn)的水平。
負(fù)債融資的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)主要體現(xiàn)在有效抑減稅負(fù)及提高權(quán)益資本收益率（包括稅前和稅后）等方面。其中抑減稅負(fù)功能反映為負(fù)債利息計(jì)入財(cái)務(wù)費(fèi)用抵扣應(yīng)稅所得額，從而相對減少應(yīng)納所得稅額。在納稅前收益（或率）不低于負(fù)債成本總額（或率）的前提下，負(fù)債比率越高，額度越大，其抑減稅負(fù)效應(yīng)就越顯著。然而，負(fù)債最重要的杠桿作用則在于提高權(quán)益資本的收益水平及普通股的每股收益額（稅后）方面，這可以從下面公式得以充分的反映。
權(quán)益資本收益率（稅前）＝納稅前投資收益率＋負(fù)債權(quán)益資本×（納稅前投資收益率－負(fù)債成本率）
從上述公式可以看出，只要市場法人主體納稅前投資收益率高于負(fù)債成本率，增加負(fù)債額度，提高負(fù)債比重，就必然會帶來權(quán)益資本收益水平提高的效應(yīng)。應(yīng)當(dāng)指出，這種分析僅是基于純粹的理論意義，而沒有考慮到其他的約束條件，尤其是舍去了風(fēng)險(xiǎn)因素及風(fēng)險(xiǎn)成本的追加等。因?yàn)殡S著負(fù)債比率的提高，市場法人主體的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及融資的風(fēng)險(xiǎn)成本必然相應(yīng)增加，以致負(fù)債的成本水平超過納稅前投資收益率，進(jìn)而使負(fù)債融資呈現(xiàn)出負(fù)的杠桿效應(yīng)，即權(quán)益資本收益率隨著負(fù)債額度、比例的提高而下降，這也正是上述所提到的實(shí)現(xiàn)抑減稅負(fù)效應(yīng)必須是建立在“納稅前投資收益率不低于負(fù)債成本率”前提的立意所在。
例如，某市場法人主體擬定資本結(jié)構(gòu)備選方案如下所示：
表1 單位：元
項(xiàng) 目 方案A 方案B 方案C 方案D
負(fù)債比率 0 1：1 2：1 3：1
負(fù)債成本率(％) 6 7 9 10．5
納稅前投資收益率(％) 10 10 10 10
負(fù)債額 - －600000 800000 900000
權(quán)益資本額 1200000 600000 400000 300000
普通股股數(shù) 12000 6000 4000 3000
年納稅前利潤額 120000 120000 120000 120000
減負(fù)債利息的成本 - 36000 56000 81000
年稅前凈利 120000 84000 64000 39000
所得稅率(％) 33 33 33 33
應(yīng)納所得稅 39600 27720 21120 12820
權(quán)益資本收益率(％)
其中：稅前 10 14 16 13
稅后 6．7 9．38 10．72 8．73
普通股每股收益額
其中：稅前 10 14 16 13
稅后 6．7 9．38 10．72 8．73
表1中方案B、C、D利用了負(fù)債融資，在其財(cái)務(wù)杠桿作用下，使得權(quán)益資本收益率以及普通股每股收益額不論稅前還是稅后的水平都全部超過方案A，充分體現(xiàn)出負(fù)債的稅收庇護(hù)作用。同時(shí)，它也富含著這樣一種規(guī)律：（1）隨著負(fù)債比率的提高，利息成本呈現(xiàn)上升的態(tài)勢；（2）權(quán)益資本收益率及普通股每股收益額也并不總是與負(fù)債比率的變化呈正向相關(guān)。當(dāng)超過某臨界點(diǎn)，則表現(xiàn)為反向杠桿效應(yīng)。上例中，D方案的負(fù)債率雖高于B、C兩方案，但其權(quán)益資本收益率及普通股每股收益額都低于B、C方案。
然而，正如前面所指出，對抑減稅負(fù)的評價(jià)不單純反映為其自身外顯效果如何，而更主要的則在于是否有利于市場法人主體投資所有者權(quán)益的增長。方案C盡管其自身的抑減稅負(fù)效應(yīng)最大，但由于因此而引發(fā)了市場法人主體所有者權(quán)益資本收益水平的降低，即抑減稅負(fù)的機(jī)會成本超過了其抑減稅負(fù)的收益，因而引發(fā)了市場法人主體最終利益的損失。
總之，擴(kuò)大負(fù)債融資的額度或比例，有利于抑減市場法人主體稅負(fù)和提高權(quán)益資本收益水平。然而，負(fù)債規(guī)?；虮壤m度與否，卻并非單純地反映為是否有利于市場法人主體實(shí)施最大限度的抑減稅負(fù)。因?yàn)榘ㄊ袌龇ㄈ酥黧w抑減稅負(fù)活動在內(nèi)，其終極的目標(biāo)都只有一個(gè)：實(shí)現(xiàn)投資所有者財(cái)富利益的最大限度增長。因而市場法人主體利用負(fù)債融資組織稅收籌劃，其有效的行為規(guī)范必須基點(diǎn)于投資所有者權(quán)益的充分維護(hù)與不斷增長，并在這一前提下合理把握負(fù)債的規(guī)模與比率，控制負(fù)債的成本水平，在相對意義上達(dá)到理想的抑減稅負(fù)效應(yīng)。
?。ǘ┳罴讯愂栈I劃績效的資本結(jié)構(gòu)規(guī)劃
評價(jià)稅收籌劃績效優(yōu)劣的標(biāo)準(zhǔn)在于是否有利于市場法人主體投資所有者權(quán)益的增長，因而依據(jù)市場法人主體權(quán)益資本收益率或普通股每股稅后盈余預(yù)期目標(biāo)組織適宜的資本結(jié)構(gòu)，成為市場法人主體融資管理的核心任務(wù)，其中最關(guān)鍵無疑在于怎樣確立適度的負(fù)債規(guī)模與負(fù)債比率，并在這一基礎(chǔ)上進(jìn)一步界定負(fù)債融資的有效限度。
1.適度的負(fù)債規(guī)模與負(fù)債比率的確定。
EPS＝［（Kr－Bi）（1－t）－U］／N
式中：EPS為期望普通股每股盈余；K為投資總額；r為預(yù)計(jì)納稅前投資收益率；B為負(fù)債總額；i為負(fù)債利息率；N為已發(fā)行普通股數(shù)；U為優(yōu)先股利支付額；t為所得稅稅率。
例1.甲企業(yè)投資總額2000000元，預(yù)計(jì)納稅前投資收益率10％，負(fù)債利息率8％，已發(fā)普通股4000股，固定應(yīng)發(fā)放優(yōu)先股利20000元，所得稅率33％，期望每股普通股稅后盈余12元，代入公式得：
12＝［（2000000×10％－B×8％）×（1－33％）－20000］／4000
解得B＝615672（元），即負(fù)債規(guī)模應(yīng)為615672元，負(fù)債比率1.6：1.此外，還可以依據(jù)獲利能力預(yù)期，通過比較負(fù)債與資本抑減稅負(fù)功能的差異，利用上述公式，進(jìn)行追增資本抑或擴(kuò)大負(fù)債的優(yōu)選決策。
2.負(fù)債融資上限的確定。
負(fù)債融資上限，即最高負(fù)債規(guī)模及負(fù)債比率。如下所示：
表2
融資方式 追增資本前的資本結(jié)構(gòu) 追增資本后的資本結(jié)構(gòu)
追增資本方式 追增負(fù)債方式
負(fù)債額
既有負(fù)債(利率i) B B B
追增負(fù)債(利率i) ΔK
資本額
既有資本 S S S
追增資本 ΔK
資金來源合計(jì) B＋S B＋(S＋ΔK) (B＋ΔK)＋S
注：企業(yè)擬追加投資規(guī)模ΔK.追增資本后權(quán)益資本收益率＝（EBIT－Bi）／（S＋ΔK） （1）
追增負(fù)債后權(quán)益資本收益率＝（EBIT－Bi－ΔKj）／S （2）
式中EBIT為稅前利潤。
令（1）＝（2），得EBIT＝Bi＋Sj＋ΔKj，即舉債盈虧分界點(diǎn)的稅前利潤，變形為EBIT－Bi－Sj＝ΔKj.這樣，在所得稅率以及其他因素現(xiàn)定的條件下，企業(yè)欲維持原有的權(quán)益資本收益率，則要求EBIT－Bi－Sj≥ΔKj.方可追加負(fù)債規(guī)模，追加負(fù)債的最高限額為：
ΔK≤（EBIT－Bi－Sj）／j
相應(yīng)的負(fù)債比率上限為：
?。˙＋ΔK）／S≤［EBIT＋B（j－i）－Sj］／Sj
3.負(fù)債融資下限的確定。
負(fù)債融資下限，即最低負(fù)債規(guī)模與負(fù)債比率。
權(quán)益資本收益率＝納稅前投資收益率＋負(fù)債規(guī)模權(quán)益資本額×（納稅前投資收益率－負(fù)債成本率）
設(shè)q為實(shí)際權(quán)益資本收益率；i為既有負(fù)債利率；j為追增負(fù)債利率；r為納稅前投資收益率；S為權(quán)益資本額；B為既有負(fù)債額；ΔK為追增負(fù)債額；q′為權(quán)益資本目標(biāo)收益率，代入上式并調(diào)整得：
q＝［r＋（B＋ΔK）（r－負(fù)債利率）］／S
＝r＋（B＋ΔK）r／S－（B＋ΔK）×負(fù)債利率／S
∵（B＋ΔK）×負(fù)債利率＝負(fù)債利息＝Bi＋ΔKj
∴q＝r＋｛［B（r－i）＋ΔK（r－j）］／S｝
當(dāng)q≥q′，即r＋｛［B（r－i）＋ΔK（r－j）］／S｝≥q′時(shí)，企業(yè)可以達(dá)到甚至超過預(yù)期的權(quán)益資本收益率目標(biāo)。這時(shí)，企業(yè)負(fù)債融資比率的下限應(yīng)為：
?。˙＋ΔK）／S≥［B（i－j）＋S（q′－r）］／S（r－j）
總之，市場法人主體進(jìn)行籌資決策，既可以保障預(yù)期財(cái)務(wù)目標(biāo)的順利實(shí)現(xiàn)，而且所取得的稅收籌劃效應(yīng)也是相對最佳的。
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