經(jīng)濟(jì)信息化、信息網(wǎng)絡(luò)化，是當(dāng)今社會(huì)發(fā)展的趨勢(shì)，有人稱之為新的產(chǎn)業(yè)革命，也有人稱為網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)。作為這一經(jīng)濟(jì)主體的網(wǎng)絡(luò)公司是利用所擁有的互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)技術(shù)盈利的獨(dú)立核算的法人組織。今天，以網(wǎng)絡(luò)公司為主導(dǎo)的納斯達(dá)克（NASDAQ）二板市場(chǎng)成為美國經(jīng)濟(jì)增長的新動(dòng)力；我國網(wǎng)絡(luò)公司雖然起步較晚但發(fā)展很快。一方面，中華網(wǎng)（China）、新浪（Sina）、搜狐（Sohu）等相繼在NASDAQ上市并有不俗的表現(xiàn)；另一方面，綜藝股份、上海梅林等所謂網(wǎng)絡(luò)概念股在滬深市場(chǎng)上都曾風(fēng)光無限。網(wǎng)絡(luò)公司一時(shí)間成為時(shí)代的寵兒。然而，到底網(wǎng)絡(luò)公司價(jià)值幾何，如何利用公司的各種報(bào)表數(shù)據(jù)和其他資料對(duì)公司的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營成果以及增長潛力、發(fā)展前景等進(jìn)行合理的分析和評(píng)價(jià)，成為網(wǎng)絡(luò)公司推廣過程中的核心問題。本文擬就網(wǎng)絡(luò)公司分析評(píng)價(jià)中的幾個(gè)問題談點(diǎn)淺見。

　　一、區(qū)別不同產(chǎn)品服務(wù)類型和不同商業(yè)模式的網(wǎng)絡(luò)公司

　　根據(jù)從事業(yè)務(wù)類型和盈利渠道的不同，美國思科公司（Cisco）聯(lián)合得克薩斯大學(xué)將網(wǎng)絡(luò)公司分為四類：一是從事網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施（Infrastructure）生產(chǎn)制造的公司，其產(chǎn)品是網(wǎng)絡(luò)最基本的硬件，比如思科、康柏（Compaq）以及我國的方正科技、大顯股份等；二是從事網(wǎng)絡(luò)應(yīng)用設(shè)施（Application）生產(chǎn)開發(fā)的公司，其產(chǎn)品是網(wǎng)絡(luò)軟件、大型數(shù)據(jù)庫、網(wǎng)站開發(fā)等，比如微軟（Microsoft）、網(wǎng)景（Netscape）以及我國的東大阿派、青鳥天橋等；三是提供網(wǎng)絡(luò)中介服務(wù)（Internediary）的公司，包括網(wǎng)上中介代理、ICP、網(wǎng)絡(luò)門戶等，比如雅虎（Yahoo）、搜狐等；最后是通過網(wǎng)上交易直接實(shí)現(xiàn)盈利的網(wǎng)絡(luò)商務(wù)（Internet Commerce）公司，比如著名的亞馬遜、代爾以及我國的國嘉實(shí)業(yè)、上海醫(yī)藥等。值得注意的是，由于我國二板市場(chǎng)尚未建立，主板市場(chǎng)相關(guān)法規(guī)要求又過于嚴(yán)格，因此我國上市公司還沒有類似美國的純粹網(wǎng)絡(luò)公司，只能將涉及以上業(yè)務(wù)的上市公司稱之為網(wǎng)絡(luò)概念股。網(wǎng)絡(luò)公司的商業(yè)模式就是指公司向其客戶提供服務(wù)的商業(yè)渠道，常見的有：B to B，B m C，以及在此基礎(chǔ)上衍生出來B-B-C等。比如思科公司提供的網(wǎng)絡(luò)介入服務(wù)（ASP）就是B，o B模式的一種類型。

　　由于網(wǎng)絡(luò)公司的上述差異，因此在分析與評(píng)價(jià)時(shí)，必須考慮該公司的產(chǎn)品服務(wù)類型以及具體的商業(yè)模式。對(duì)于直接向消費(fèi)者提供產(chǎn)品服務(wù)的公司，以傳統(tǒng)的盈利能力、增長能力以及產(chǎn)品營銷、規(guī)模擴(kuò)張能力等指標(biāo)為主，輔以公司客戶狀況、技術(shù)創(chuàng)新能力等反映網(wǎng)絡(luò)特點(diǎn)的指標(biāo)，比如銷售利潤率、收入增長率、市場(chǎng)份額、新產(chǎn)品研制率等。對(duì)于提供網(wǎng)絡(luò)中介服務(wù)的公司，其利潤來源于網(wǎng)上收入，比如用戶的注冊(cè)費(fèi)、信息費(fèi)、廣告費(fèi)等，更要看公司的規(guī)模和發(fā)展前景。不僅是公司現(xiàn)實(shí)的盈利狀況決定其市場(chǎng)價(jià)值，比如雅虎1997年收益還是負(fù)數(shù)，但是股價(jià)卻飆升至上市時(shí)的近10倍，因此在進(jìn)行分析評(píng)價(jià)時(shí)，應(yīng)重點(diǎn)考察公司的受關(guān)注程度和規(guī)模增長情況等指標(biāo)，比如公司知名度、市場(chǎng)價(jià)值增長率等。

　　二、將財(cái)務(wù)指標(biāo)和非財(cái)務(wù)指標(biāo)有機(jī)結(jié)合

　　分析評(píng)價(jià)的重要手段是各種指標(biāo)，以往較多采用的是財(cái)務(wù)指標(biāo)。財(cái)務(wù)指標(biāo)的優(yōu)點(diǎn)是：（1）數(shù)據(jù)來源可靠，計(jì)算準(zhǔn)確；（2）應(yīng)用廣泛，具有較強(qiáng)的橫向和縱向可比性；（3）針對(duì)性強(qiáng)。但是財(cái)務(wù)指標(biāo)的缺點(diǎn)也很突出，比如無法反映非貨幣計(jì)量的指標(biāo)，計(jì)算不夠及時(shí)，預(yù)測(cè)能力較弱，特別是缺乏反映日益增長的無形資產(chǎn)狀況的指標(biāo)。所以對(duì)于高科技含量較高，知識(shí)、人才等無形資產(chǎn)價(jià)值較大的網(wǎng)絡(luò)公司來說，僅僅采用財(cái)務(wù)指標(biāo)，顯然無法對(duì)公司經(jīng)營業(yè)績和發(fā)展前景作出全面合理的評(píng)價(jià)和預(yù)測(cè)，必須引入非財(cái)務(wù)指標(biāo)。

　　非財(cái)務(wù)指標(biāo)是利用財(cái)務(wù)報(bào)表以外的公司資料以非貨幣方式計(jì)量的各種指標(biāo)，比如反映網(wǎng)絡(luò)公司知名度的訪問量、點(diǎn)擊率等；反映產(chǎn)品服務(wù)銷售情況的市場(chǎng)占有率、顧客滿意度等；反映員工狀況的人均工資水平、工作積極性等。非財(cái)務(wù)指標(biāo)在一定程度上彌補(bǔ)了財(cái)務(wù)指標(biāo)的不足，主要表現(xiàn)在：（1）反映內(nèi)容全面；（2）動(dòng)態(tài)反映，實(shí)時(shí)跟蹤，有較強(qiáng)的預(yù)測(cè)能力；（3）與公司實(shí)際情況緊密聯(lián)系，能夠全面評(píng)價(jià)公司的無形資產(chǎn)價(jià)值；（4）適合長期評(píng)價(jià)，與公司發(fā)展戰(zhàn)略息息相關(guān)。但是非財(cái)務(wù)指標(biāo)也有自身的局限性，主要表現(xiàn)在：（1）無法在財(cái)務(wù)報(bào)表中加以披露，因而無法與公司利潤建立可靠的聯(lián)系；（2）不同公司之間指標(biāo)差異較大，不利于公司間的比較；（3）非財(cái)務(wù)指標(biāo)體系不十分健全，有時(shí)可能相互沖突。

　　因此有必要將財(cái)務(wù)指標(biāo)與非財(cái)務(wù)指標(biāo)有機(jī)結(jié)合，既反映傳統(tǒng)模式下公司的財(cái)務(wù)業(yè)績，同時(shí)披露公司在網(wǎng)絡(luò)環(huán)境下利用知識(shí)等無形資產(chǎn)進(jìn)行創(chuàng)造的非財(cái)務(wù)業(yè)績。在此結(jié)合過程中很重要的一點(diǎn)就是將非財(cái)務(wù)指標(biāo)依據(jù)一定的規(guī)則進(jìn)行量化，即考慮非財(cái)務(wù)指標(biāo)的設(shè)置和分類以及在綜合評(píng)價(jià)體系中所占的比重。比如將反映公司領(lǐng)導(dǎo)狀況、市場(chǎng)關(guān)注程度（Focus）、市場(chǎng)份額、業(yè)務(wù)推廣能力、經(jīng)營發(fā)展戰(zhàn)略、創(chuàng)新產(chǎn)品成功率以及員工素質(zhì)等不同類別的指標(biāo)逐一打分，然后按照一定的比重加權(quán)匯總。最后將財(cái)務(wù)與非財(cái)務(wù)兩類指標(biāo)綜合得出結(jié)論。

　　三、建立適合公司特點(diǎn)的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)模型

　　網(wǎng)絡(luò)公司的一個(gè)重要特征是財(cái)務(wù)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和各種不確定性較傳統(tǒng)公司要大得多，因?yàn)榫W(wǎng)絡(luò)公司進(jìn)行產(chǎn)品技術(shù)創(chuàng)新時(shí)，失敗的可能性往往遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過成功的可能性，而激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、巨大投入帶來微薄的盈利等又都增大了公司的風(fēng)險(xiǎn)。網(wǎng)絡(luò)公司的這一特點(diǎn)決定了它的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)與傳統(tǒng)公司不盡相同。像亞馬遜、雅虎這樣著名的網(wǎng)絡(luò)公司市場(chǎng)股價(jià)和公司收益之間存在著嚴(yán)重的背離，有人將這一現(xiàn)象解釋為“雅虎法則”，令傳統(tǒng)理論無法解釋。資深人士對(duì)網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)的變化莫測(cè)和股價(jià)的無理性上漲所產(chǎn)生的“網(wǎng)絡(luò)泡沫”表示巨大的擔(dān)憂，警告投資者加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。今年一季度NASDAQ指數(shù)的大幅下挫也讓投資者心驚肉跳。所以如何客觀公允地估計(jì)網(wǎng)絡(luò)公司的各種風(fēng)險(xiǎn)是分析評(píng)價(jià)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。以下是網(wǎng)絡(luò)公司風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)過程中幾個(gè)常用的模型：

　　1.修正的市盈率模型（P/E）。市盈率模型是由哈佛大學(xué)的約翰�？地悹柡鸵�魯大學(xué)管理學(xué)院的羅伯特。席勒教授共同創(chuàng)立的一種價(jià)值評(píng)估模型。市盈率在數(shù)值上等于市場(chǎng)股價(jià)除以每股收益，它的原理是將市場(chǎng)的平均市盈率和單個(gè)股票加以比較來判斷公司的風(fēng)險(xiǎn)程度。網(wǎng)絡(luò)公司的特殊性使得傳統(tǒng)的市盈率模型必須作出一定的改進(jìn)。美國著名的華爾街證券分析師亨利。伯羅杰把公司分為傳統(tǒng)的成長較慢的公司（市盈率在10倍左右）、高成長的網(wǎng)絡(luò)公司（市盈率在75倍左右），以及介于兩者之間的公司。從而用網(wǎng)絡(luò)公司的平均市盈率代替整個(gè)市場(chǎng)的平均市盈率來分析公司股價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)，這樣就可充分考慮到網(wǎng)絡(luò)公司的高速成長性和股價(jià)的特殊性。伯羅杰采用這一模型曾成功地預(yù)測(cè)出亞馬遜公司的目標(biāo)股價(jià)將達(dá)到不可思議的400美元。

　　2.修正的經(jīng)濟(jì)附加值（REVA）模型。EVA模型最早是由美國證券分析師查爾斯。沃爾夫提出的，它的基本原理是采用經(jīng)濟(jì)利潤或剩余收益作為公司業(yè)績和股價(jià)評(píng)價(jià)的基礎(chǔ)。REVA是在傳統(tǒng)EVA基礎(chǔ)上，以市場(chǎng)價(jià)值對(duì)公司評(píng)價(jià)和預(yù)測(cè)的分析模型。因?yàn)樵谒蚕⑷f變的市場(chǎng)中公司創(chuàng)造利潤的資本是其全部資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值而非歷史價(jià)值。REVA以公司現(xiàn)實(shí)股價(jià)和股票數(shù)量的乘積作為公司的市場(chǎng)價(jià)值，進(jìn)而預(yù)測(cè)公司的未來增長價(jià)值（FGV），然后估計(jì)要求的年利潤增長率，與公司當(dāng)前以及網(wǎng)絡(luò)公司市場(chǎng)平均的利潤增長率相比較來判斷公司的投資風(fēng)險(xiǎn)。有人采用這個(gè)模型預(yù)測(cè)亞馬遜公司按照目前的股價(jià)要求年均利潤增長率達(dá)到60％左右，可見風(fēng)險(xiǎn)有多大。

　　此外，還有收益乘數(shù)分析（TEMA）模型和以非財(cái)務(wù)指標(biāo)為基礎(chǔ)的用戶價(jià)值（CV）模型等。前者考慮到網(wǎng)絡(luò)公司的“網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)”——公司的收入對(duì)成本成指數(shù)化增長，從而根據(jù)公司每股的理論收益、動(dòng)態(tài)市盈率來推斷公司的未來增長率，據(jù)以判斷公司的風(fēng)險(xiǎn)程度；后者則根據(jù)網(wǎng)絡(luò)公司成立時(shí)間較短、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)有限、許多公司沒有盈利的特點(diǎn)，以訪問注冊(cè)量、超級(jí)連接數(shù)（Hyperlink）以及營銷回報(bào)比等非財(cái)務(wù)指標(biāo)來判斷公司的受歡迎程度，進(jìn)而推測(cè)公司的市場(chǎng)價(jià)值。

　　在分析我國網(wǎng)絡(luò)公司風(fēng)險(xiǎn)程度時(shí)，需要注意的是，與國外相比我國的網(wǎng)絡(luò)公司仍然處于“小作坊”時(shí)代，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)異常激烈，無法形成有效的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，因而失敗的可能性很大，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)也大，投資者對(duì)此必須保持清醒的頭腦。

　　四、對(duì)公司前景和發(fā)展?jié)摿�進(jìn)行合理預(yù)期

　　網(wǎng)絡(luò)公司的價(jià)值源泉體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：（1）知識(shí)經(jīng)濟(jì)。知識(shí)經(jīng)濟(jì)的出現(xiàn)極大地提高了人們獲得和利用信息的能力，極大地提高了社會(huì)生產(chǎn)力，增加了社會(huì)財(cái)富。隨著人們對(duì)網(wǎng)絡(luò)需求依賴程度的日益提高，網(wǎng)絡(luò)公司的價(jià)值反映了知識(shí)轉(zhuǎn)化為財(cái)富的可能性和現(xiàn)實(shí)性。（2）注意力經(jīng)濟(jì)。注意力本質(zhì)上是一種稀缺資源，今天人們的注意力已不僅僅局限于工作和休息，而將更多的注意力放在如何提高生活的質(zhì)量，從中得到更大的滿足，比如看電視、讀書、運(yùn)動(dòng)或上網(wǎng)沖浪等。如何獲得更多消費(fèi)者的注意力是各行各業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的主要目標(biāo)。對(duì)網(wǎng)絡(luò)公司而言，只有不斷創(chuàng)新和增加服務(wù)內(nèi)容、類型才能加強(qiáng)對(duì)注意力的控制。（3）規(guī)模經(jīng)濟(jì)。網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)的一個(gè)著名規(guī)則是隨著網(wǎng)絡(luò)規(guī)模的擴(kuò)大，網(wǎng)上的交易機(jī)會(huì)增多，公司收入將呈現(xiàn)二次方程式的增長。規(guī)模經(jīng)濟(jì)會(huì)帶來網(wǎng)絡(luò)公司收益的不斷遞增。

　　因此，網(wǎng)絡(luò)公司的價(jià)值往往不由公司的當(dāng)前業(yè)績決定，必須重視公司長期發(fā)展戰(zhàn)略分析，揭示公司預(yù)期的內(nèi)在價(jià)值。首先，研究公司長期發(fā)展規(guī)劃，使用反映長期效益的投資回收期、凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率等考慮時(shí)間價(jià)值的動(dòng)態(tài)指標(biāo)。其次，建立適合公司特征的合理預(yù)期模型，預(yù)測(cè)公司未來前景，在此過程中應(yīng)充分考慮資金的機(jī)會(huì)成本，將傳統(tǒng)的趨勢(shì)分析等方法加以合理的改進(jìn)。第三，富有前瞻性，著眼于公司的發(fā)展?jié)摿�和成長性分析，對(duì)于一個(gè)前景看好的網(wǎng)絡(luò)公司，在分析評(píng)價(jià)時(shí)必須突破傳統(tǒng)理論的局限，著眼于公司未來的利潤增長點(diǎn)和發(fā)展?jié)摿Α?/div>