「摘要」西方主流信息披露理論在改進上市公司信息披露的制度建設(shè)方面進行了有價值的探討，但對上市公司信息披露效率改進的微觀基礎(chǔ)缺乏進一步研究。通過對誠信的逆向定價方式，建立強力度的反信息欺詐機制，是提高信息披露質(zhì)量和信息披露效率的基本方向。

　　「關(guān)鍵詞」信息披露　誠信機制　逆向定價

　　上市公司財務(wù)信息披露是一種制度現(xiàn)象。但任何制度現(xiàn)象都必然地要表現(xiàn)為人的行為過程，因而，受人的行為過程和行為方式的影響。通常，人的行為過程和行為方式是受制度條件約束的，但在社會經(jīng)濟生活中，人的行為方式和行為過程又是一個相對獨立的變量，即存在著人的行為對制度架空的可能性。這種情況下，便會產(chǎn)生“制度虛置”的難題。因此，上市公司信息披露制度的設(shè)計，離不開入的行為機制建設(shè)。而這恰恰是現(xiàn)有上市公司信息披露理論所忽視的。

　　一、反信息欺詐：財務(wù)信息決策有用性的收益決定

　　自20世紀60年代起，西方主流上市公司理論轉(zhuǎn)向上市公司信息有用性研究。這一研究的意義在于它形成了對傳統(tǒng)上市公司信息結(jié)構(gòu)的嚴重挑戰(zhàn)，并為上市公司信息結(jié)構(gòu)的調(diào)整提供了一個基本框架或研究思路。而信息的有用性或有效性的前提是信息的真實性，從而會計信息的決策有用性是信息披露誠實性的函數(shù)。

　　1973年10月，美國AICPA下屬的TRUEBLOOD委員會提供了一份名為Objectives of Financial Statements的報告（簡稱TRUEBLOOD報告）。這份報告的最大特點是將上市公司信息的研究從信息供給轉(zhuǎn)向信息需求，即主要強調(diào)財務(wù)會計信息對信息使用者的決策有用性或有效性。TRUEBLOOD委員會認為，決策有用是上市公司信息的“第一質(zhì)量”；這意味著財務(wù)會計信息的供給是服從于投資者以及經(jīng)營者決策需求的，而不是局限于經(jīng)營過程的觀念總結(jié)，也不僅僅是一種企業(yè)契約的監(jiān)督工具。從這個意義上說，TRUEBLOOD報告是對上市公司信息研究的一次具有革命性意義的推動，從而也奠定了西方上市公司理論信息披露研究的主流方向。

　　檢索現(xiàn)有的文獻可知，在TRUEBLOOD報告的影響下，圍繞財務(wù)信息有用性問題，西方相關(guān)研究主要是從以下三個方面展開的：其一，完善上市公司信息披露的重點在于上市公司信息的結(jié)構(gòu)調(diào)整，而這種結(jié)構(gòu)調(diào)整的關(guān)鍵又在于信息含量的放大，即上市公司信息數(shù)量的增加。其目的是通過增大的信息量，為投資者、管理者和經(jīng)營者決策提供更可靠的依據(jù)。在這一信息披露理念的影響下，上市公司報表結(jié)構(gòu)調(diào)整的一個基本取向是增加報表的種類和項目，上市公司報表的信息“邊際”隨之被不斷擴大或延伸。其二，傳統(tǒng)上市公司報表所提供的信息如當(dāng)期損益等只具有很少的預(yù)測價值，因為它們不過是一些異質(zhì)數(shù)據(jù)的合計數(shù)。單靠這些異質(zhì)數(shù)是很難對未來業(yè)績作出評價的。因此，必須實現(xiàn)上市公司報表的功能性變革，即增加上市公司報表的市場預(yù)測功能或上市公司報表的“預(yù)測價值”。上市公司報表應(yīng)具有幫助使用者評價財務(wù)主體利用其現(xiàn)有資源創(chuàng)造現(xiàn)金流量的功能，為信息使用者提供未來現(xiàn)金流量的規(guī)模、可能性和時間分布的有用信息。上市公司報表的預(yù)測價值成為衡量其有用性的一個重要標準。其三，上市公司信息服務(wù)對象的需求成為決定信息結(jié)構(gòu)的主要因素之一。傳統(tǒng)的上市公司自信息披露僅僅被社為是信息制造者單方面的事情，公眾和機構(gòu)作為信息的接受者無法反映自己的信息需求意愿。為了提高上市公司信息的有用性，新的上市公司理論強調(diào)投資者、管理者和經(jīng)營者信息需求意愿在上市公司信息制造過程中的約束作用，即上市公司信息供給必須反映和滿足公眾需求。這種變化的實際涵義在于，盡管財務(wù)信息來源于企業(yè)組織，但單純的企業(yè)組織理論已難以對上市公司信息結(jié)構(gòu)作出滿意的解釋。企業(yè)組織與公眾信息需求是決定上市公司信息結(jié)構(gòu)的兩大基本因素。

　　TRUEBIDOD報告所引起的上市公司信息革命，對于提高上市公司信息披露效率具有重要的理論意義和現(xiàn)實意義。它不僅將上市公司信息質(zhì)量直接指向信息的有用性，指向?qū)姾蜋C構(gòu)相關(guān)性決策需求的滿意程度，而且是對傳統(tǒng)上市公司信息制度的一種前所未有的挑戰(zhàn)。因為以信息有用性為目標的信息披露體制，本質(zhì)上是一種信息需求主導(dǎo)型而非信息供給主導(dǎo)型上市公司信息體制。這已經(jīng)觸及到了傳統(tǒng)上市公司信息制度的堅硬“內(nèi)核”：上市公司信息供給的目的在于為企業(yè)契約的監(jiān)督提供一套按照規(guī)范化標準計量的數(shù)據(jù)性工具。然而，西方主流上市公司信息理論在推動上市公司信息由“監(jiān)督工具”向“決策有用”轉(zhuǎn)變的制度創(chuàng)新中，由于單純地強調(diào)上市公司信息結(jié)構(gòu)與信息含量的變化，缺乏相應(yīng)的機制建設(shè)，尤其是缺乏上市公司信息披露的誠信機制的建設(shè)，使得這種制度創(chuàng)新缺乏必要的微觀基礎(chǔ)，尤其對于市場體制發(fā)育尚未健全的經(jīng)濟體系來說更是如此：

　　一方面，所謂上市公司信息的披露是企業(yè)按照一定的準則、方法和慣例向包括資產(chǎn)所有者在內(nèi)的公眾所公開的企業(yè)財務(wù)信息。但是，向公眾公開披露的上市公司信息來源于企業(yè)資產(chǎn)配置所引起的財務(wù)信息。顯而易見，上市公司信息披露的質(zhì)量首先便取決于企業(yè)的財務(wù)信息質(zhì)量。然而，正是在這一環(huán)節(jié)上，公眾作為上市公司信息使用者或需求者處于委托人的地位，或處于信息不對稱的弱勢地位，從而，信息需求方難以控制具有代理人行為特征的上市公司的信息制造過程，無法決定上市公司信息質(zhì)量。按照現(xiàn)代委托代理理論，受利益驅(qū)動，在信息不對稱的條件下，委托人將面臨代理人的“道德風(fēng)險”。因此，即使存在標準的上市公司信息披露制度，也不能保障上市公司信息披露質(zhì)量。換言之，要保障上市公司信息披露決策有用原則的實現(xiàn)，離不開對委托人“道德風(fēng)險”形成有效防范的約束機制。

　　另一方面，決策有用的財務(wù)信息披露原則也沒有體現(xiàn)信息披露誠實信用的收益性。實際上，財務(wù)信息的決策有用性既是一種制度要求，更是一種道德要求。這意味著在規(guī)范的市場經(jīng)濟條件下，誠信是一種行為基準。所謂行為基準，就是說人們不可能從誠信中獲得額外的報酬，誠信不過是獲取正常利潤的“入場券”而已。但是，誠信的“基準化”在現(xiàn)實世界中不過是一種理想化的構(gòu)想。由于現(xiàn)實世界存在大量的道德“失范”或“敗德”的引致行為，從而誠信的收益就只能被體現(xiàn)在非誠信的負收益上；換言之，誠實信用的信息披露的邊際收益等于信息欺詐的成本支出。而信息欺詐成本又是由社會反欺詐的力度決定的。由此可見，決策有用的會計信息披露制度的微觀基礎(chǔ)在于“反信息欺詐”的制度設(shè)計。

　　總之，實現(xiàn)上市公司信息從監(jiān)督工具到?jīng)Q策有用轉(zhuǎn)變，建立一個決策有用的上市公司信息披露制度，不能單純依靠財務(wù)會計信息結(jié)構(gòu)的調(diào)整，還必須強化反信息欺詐的機制建設(shè)。財務(wù)信息披露制度建設(shè)的一個重要特點在于，以提高信息欺詐成本的方式對信息供給的誠信進行“逆向定價”。反信息欺詐是維護社會經(jīng)濟信息供給行為基準的微觀基礎(chǔ)，是對信息制造者信息供給的激勵與約束機制的一種制度設(shè)計。

　　二、財務(wù)信息被披露誠信行為的逆向定價：信息欺詐成本

　　傳統(tǒng)的信息披露制度的基本特征，在于信息披露主體（信息供給方）的行為除了受上市公司制度、規(guī)范和慣例等制度性因素制約外，信息披露的時機、規(guī)模與質(zhì)量主要是受主體自身的道德約束。這種約束結(jié)構(gòu)意味著信息供給者的行為對信息披露制度的吻合程度，主要是由其道德水平?jīng)Q定的。因此，傳統(tǒng)的信息披露制度具有較大的“道德風(fēng)險”。信息披露主體一旦出現(xiàn)“敗德”問題，信息披露的失范將是不可避免的。而在信息披露失范的情況下，上市公司信息不僅無法起到?jīng)Q策有用的功能，甚至也不可能具有監(jiān)督功能。

　　上市公司信息披露的效率改進，是通過引入對信息披露誠信行為的“逆向定價”方式，即提高信息欺詐邊際成本的方式來實現(xiàn)的。誠信“逆向定價”的基本原理可以概括為：

　　第一，誠信作為市場交易主體的基本行為準則，是交易人必須具備的一種義務(wù)能力，也是其他交易人應(yīng)當(dāng)享受的一種權(quán)利。因此，在市場完全規(guī)范的假定前提下，誠信的供給價格為零。設(shè)此時誠信的供給價格為R，則：R＝O.

　　第二，在存在“敗德風(fēng)險”的條件下，誠信取得了一種外部定價方式：即由敗德行為的引致成本給出。這種由信息欺詐成本的間接定價方式，意味著誠信定價的特殊性在于它的逆向性，從而在于描述誠信的機會成本。誠信的機會成本可以描述為：信息欺詐的收益越高，誠信的機會成本也越高。當(dāng)這種機會成本達到一定水平的時候，誠信的信息披露行為將被擠出市場。

　　第三，在逆向定價模型中，誠信供給價格或其機會成本的變動規(guī)律可以描述為：信息欺詐的邊際收益越高，信息披露的誠信收益越低，或誠信的機會成本越高；反之，信息欺詐的邊際成本越高，誠信的邊際收益越高，或其機會成本越低。

　　第四，只有當(dāng)信息欺詐成本足夠高，或誠信的機會成本足夠低，以至于為零時，人們才愿意無償供給誠信；或者說，這是誠信規(guī)則“基準化”的經(jīng)濟依據(jù)。因此，按照誠信的逆向定價模型，提高財務(wù)信息有效性的關(guān)鍵在于提高信息欺詐的邊際成本。

　　在誠信逆向定價的模型中，信息欺詐成本的上升具有決定性的意義。為此，我們有必要分析上市公司財務(wù)會計信息欺詐的成本結(jié)構(gòu)。上市公司信息披露涉及到三大主體，即信息披露的管理當(dāng)局、信息制造者與信息使用者。因而，財務(wù)會計信息欺詐的邊際成本實際上是由這三大因素決定的。具體來說：

　　1.信息披露管理當(dāng)局作為一般制度規(guī)范的制定者和監(jiān)督者，其主要職能是為上市公司信息披露提供一套為公眾所能理解和接受的標準信息語言和表達范式（如財務(wù)上市公司報表等），并對社會有關(guān)上市公司信息披露實施宏觀監(jiān)督。這種宏觀監(jiān)督服務(wù)的宗旨在于保障上市公司信息的可信度，為上市公司信息的有用性提供一般的制度前提。因而，信息管理當(dāng)局對信息欺詐的懲罰力度是決定信息欺詐成本的直接因素之一。它構(gòu)成信息欺詐的“管理懲罰成本”，我們用CI表示。

　　2.信息制造者是上市公司信息披露體系的關(guān)鍵主體之一。信息制造者作為向公眾或機構(gòu)等信息使用者供給信息的主體，其行為既受到來自于信息管理當(dāng)局的制度約束，也有著自身的道德約束。但是，僅僅依靠這兩種約束，并不能夠保障信息有用是具有充分條件的。因為來自于信息管理當(dāng)局的宏觀監(jiān)督只是為信息供給提供了一般的表達范式，提供了一種信息傳導(dǎo)框架；而并不能決定在規(guī)范的信息表達范式下信息內(nèi)容的準確性和真實性，即無法消除信息扭曲的可能性。特別是當(dāng)信息制造者能夠從信息傳導(dǎo)扭曲中獲取額外利益時，按照經(jīng)濟學(xué)的“經(jīng)濟人”假定，利益驅(qū)動機制將使信息制造者的道德約束失效。因此，市場懲罰機制的形成是關(guān)鍵。

　　這種市場懲罰是最具有實質(zhì)性的懲罰。因為信息制造者制造虛假信息、進行信息欺詐的動機在于從市場中獲取高額回報。相反，如果市場能夠給信息欺詐者以巨額損失，信息欺詐的動力將是收斂的。信息欺詐所帶來的市場損失是信息欺詐的“市場懲罰成本”，用C2表示。

　　3.在我們給出的上市公司信息披露制度結(jié)構(gòu)中，“信息使用者”是一個由眾多相對獨立的子主體構(gòu)成的“集合”：政府部門、資產(chǎn)所有者（投資人）、資產(chǎn)占有者（經(jīng)營管理者）等。但資產(chǎn)占有者作為信息制造者有著直接的上市公司信息來源，而政府部門實際上是在其作為投資人時才會產(chǎn)生對上市公司信息的需求。因此，可以將信息使用者的“集合”簡化為一個主體，即投資人。從上市公司披露過程來看，投資人對于信息披露不過是一種“外部約束”。這種外部約束的核心是要求上市公司信息披露對投資決策具有直接或間接的有用性，包括對投資預(yù)測的有效性。因此，只有在信息欺詐必須支付“違約懲罰成本”的市場環(huán)境下，才能對信息欺詐行為產(chǎn)生制約作用。違約懲罰成本則可以表示違C3.“

　　總之，信息制造者的信息欺詐總成本是管理懲罰成本、市場懲罰成本與違約懲罰成本三者的總和。若用C*表示信息欺詐總成本（在財務(wù)核算中，C*表現(xiàn)為一負數(shù)），以R*代表誠信收益，則C*與R*分別為：

　　C*＝C1＋C2＋C3　（1）

　　R*＝－（C1＋C2＋C3）?。?）

　　因此，誠信的逆向定價模型可以簡化為：

　　R*＝－C*?。?）

　　（3）式清楚地表明，在理想的市場經(jīng)濟體制下，R=0，而在現(xiàn)實條件下，R轉(zhuǎn)化為R*，并取得了正的間接或虛擬的收益形式。換言之，誠信的信息披露行為，其機會收益表現(xiàn)為信息欺詐的實際成本支出。因此，要提高在，就是要最大限度地提高C*，即使信息欺詐成本趨向于極大值。從這個意義上說，財務(wù)會計信息披露質(zhì)量的提高，信息披露誠信機制的建立，關(guān)鍵在于提高對信息欺詐的懲罰力度，在于反信息欺詐制度安排?；蛘哒f，信息披露的誠信機制不能由城信行為本身來說明，而應(yīng)當(dāng)從信息欺詐的成本來體現(xiàn)。如果我們用誠信行為解釋誠信機制，其結(jié)果將使誠信的制度安排建立在信息制造者的脆弱的道德基礎(chǔ)之上，而淹沒了誠信制度的經(jīng)濟屬性，這無疑將削弱信息披露誠信機制的微觀基礎(chǔ)。

　　三、財務(wù)信息披露誠信機制的強化

　　財務(wù)信息決策有用原則實際上包含著一個不可回避的內(nèi)在矛盾：從上市公司信息披露程序上看，信息制造者或資產(chǎn)代理人是信息的供給方，因而在給定的制度約束和道德約束條件下，信息供給的質(zhì)量或其有效程度，是由資產(chǎn)代理人控制的；而從上市公司信息披露的規(guī)范要求來看，即從委托代理關(guān)系出發(fā)，信息需求方有權(quán)要求信息供給者提供滿意的信息供給，信息需求方有權(quán)參與信息披露的質(zhì)量決定。因此，這是一種矛盾。同時，應(yīng)當(dāng)看到的是，這一矛盾實際上是現(xiàn)代委托代理關(guān)系內(nèi)在矛盾在上市公司信息披露過程中的表現(xiàn)形式。

　　我們的分析已經(jīng)說明，通過提高管理懲罰成本、市場懲罰成本以及違約懲罰成本，對于建立與鞏固上市公司信息披露具有重要的現(xiàn)實意義。但是，信息欺詐的三大成本在誠信制度建設(shè)中的作用是各不相同的。其中，來自于信息管理者當(dāng)局的信息欺詐管理懲罰成本，通常適用于對大規(guī)模的、普遍性的和常規(guī)性的信息欺詐行為進行治理，但由于這種懲罰機制主要是通過行政管理方式實現(xiàn)的，因而對于那種偶然的零星的信息欺詐缺乏應(yīng)變能力。信息欺詐的市場懲罰成本往往具有一定的滯后性。而來自于委托人對代理人的信息欺詐違約懲罰成本，則可以通過投資者的跟蹤、甄別和契約約定，能夠?qū)π畔⑴吨械倪`規(guī)行為進行及時有效的調(diào)整。因而，前面所說的C3，在財務(wù)信息披露誠信機制建設(shè)中，具有特別重要的意義。

　　首先，投資人的信息需求是上市公司信息的生命和價值體現(xiàn)，離開投資者的需求，上市公司信息充其量只是資產(chǎn)占用者或管理者的一種核算工具或自我監(jiān)督工具，而不能使其成為一種具有廣泛社會意義的經(jīng)濟信息存在。所謂上市公司信息的有用性，其實質(zhì)是對包括投資者在內(nèi)的全社會信息使用者的經(jīng)濟活動形成同等有效程度的決策支撐。這種同等程度有效性的前提條件就是保障資產(chǎn)占用者、所有者和其他機構(gòu)在進行相關(guān)決策時，享有“信息均等化”待遇。相反，在存在管理者信息壟斷的信息不對稱條件下，信息的決策有用性將呈非均衡分布：信息制造者可憑借其壟斷的內(nèi)部信息（企業(yè)財務(wù)信息）進行合理決策，而投資人等外部公眾則因無法獲得這種內(nèi)部化的財務(wù)信息而盲目決策，甚至進行錯誤的決策。可見，沒有投資人的信息需求約束，上市公司信息披露將偏離決策有用的最優(yōu)化配置要求。因此，信息使用者對信息披露違約行為懲罰機制的建設(shè)與完善，對于抑制信息欺詐具有及時高效的作用。

　　其次，上市公司制度改革的基本方向之一，是重新詮釋上市公司原理和重構(gòu)上市公司信息表達范式，以保障上市公司信息的決策有用。而上市公司原理的重新詮釋的價值，就在于使投資人的信息需求在上市公司規(guī)范中得到合理而充分地體現(xiàn)；信息披露范式的重構(gòu)，也在于使信息需求者能從信息披露中獲得更為完整的上市公司信息，以保障委托人和代理人的信息均等化權(quán)利。因此，強化委托人信息監(jiān)督機制，提高投資人的信息披露的干預(yù)能力，是完善反欺詐信息披露制度安排的常規(guī)性動力。

　　最后，更為重要的是，從權(quán)利與義務(wù)關(guān)系來看，信息需求方的信息需求意愿的體現(xiàn)是現(xiàn)代委托代理關(guān)系的客觀要求。投資人對企業(yè)的投資實際上是將管理者置于代理人地位，而將自身置于委托人的地位。投資人與資產(chǎn)管理者之間形成了一種委托代理關(guān)系。資產(chǎn)代理者有義務(wù)向投資者提供真實可靠的上市公司信息，以利于其進行投資預(yù)測；而投資者作為資產(chǎn)所有者實際承擔(dān)著投資的最終風(fēng)險，為了降低投資風(fēng)險，提高投資回報率，有權(quán)利從資產(chǎn)管理者或經(jīng)營者那里獲取足夠有效的決策信息。

　　綜上所述，上市公司財務(wù)信息披露制度的效率改進，不僅依賴于全社會信用意識的形成，以及社會道德體系的完善，更重要的在于建立健全社會反信息欺詐的制度體系。反信息欺詐力度的不斷加大過程，同時是財務(wù)信息城信披露體制形成與完善的動力。