2013注評(píng)《資產(chǎn)評(píng)估》預(yù)習(xí)：折現(xiàn)率和資本化率及其估測(cè)

第十章　企業(yè)價(jià)值評(píng)估

　　知識(shí)點(diǎn)十一、折現(xiàn)率和資本化率及其估測(cè)

　　折現(xiàn)率和資本化率在本質(zhì)上是相同，都屬于投資報(bào)酬率。

　　投資報(bào)酬率＝無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率＋風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

　　折現(xiàn)率和資本化率并不一定是一個(gè)恒等不變的等值，他們可能不相等。

　�。ㄒ唬┢髽I(yè)評(píng)估中選擇折現(xiàn)率的基本原則

　　1.折現(xiàn)率不低于投資的機(jī)會(huì)成本。

　　在存在著正常的資本市場(chǎng)和產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)的條件下，任何一項(xiàng)投資的回報(bào)率不應(yīng)低于該投資的機(jī)會(huì)成本。

　　2.行業(yè)基準(zhǔn)收益率不宜直接作為折現(xiàn)率，但是行業(yè)平均收益率可作為折現(xiàn)率的重要參考指標(biāo)

　　3.銀行票據(jù)的貼現(xiàn)率不宜直接作為折現(xiàn)率

　�。ǘ�）風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的估測(cè)

　　1.在測(cè)算風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的時(shí)候，評(píng)估人員應(yīng)注意以下因素：

　�。�1）國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率及被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的地位；

　�。�2）被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)；

　　（3）被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r及被評(píng)估企業(yè)在行業(yè)中的地位；

　�。�4）企業(yè)在未來(lái)的經(jīng)營(yíng)中可能承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)等。

　　2.風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率可通過(guò)以下兩種方法估測(cè)：

　�。�1）風(fēng)險(xiǎn)累加法。

　　用數(shù)學(xué)公式表示：

　　風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率＝行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率＋經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率＋財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率＋其他風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

　　行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)主要指企業(yè)所在行業(yè)的市場(chǎng)特點(diǎn)、投資開發(fā)特點(diǎn)，以及國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策高速等因素造成的待業(yè)發(fā)展不確定性給企業(yè)預(yù)期收益帶來(lái)的影響。

　　經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，由于市場(chǎng)需求變化、生產(chǎn)要素供給條件變化以及同類企業(yè)間的競(jìng)爭(zhēng)給企業(yè)的未來(lái)預(yù)期收益帶來(lái)的不確定性因素影響。

　　財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的資金融通、資金調(diào)度、資金周轉(zhuǎn)可能出現(xiàn)的不確定性因素影響企業(yè)的預(yù)期收益。

　　其他風(fēng)險(xiǎn)包括了國(guó)民經(jīng)濟(jì)景氣狀況、通貨膨脹等因素的變化可能對(duì)企業(yè)預(yù)期收益的影響。

　�。�2）β系數(shù)法

　　①基本思路

　　被評(píng)估企業(yè)（或企業(yè)所在行業(yè)）風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率是社會(huì)平均風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率與被評(píng)估企業(yè)（或者企業(yè)所在行業(yè)）風(fēng)險(xiǎn)和社會(huì)平均風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)系數(shù)（β系數(shù)）的乘積。

　　從理論上講，β系數(shù)是指某公司相對(duì)于充分風(fēng)險(xiǎn)分散的市場(chǎng)投資組合的風(fēng)險(xiǎn)水平的倍數(shù)

　�、谟脭�(shù)學(xué)公式表示為：

　　Ⅰ。行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

　　式中：R_r――被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

　　R_m——市場(chǎng)期望報(bào)酬率

　　R_f ——無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

　　β——企業(yè)所在行業(yè)的β系數(shù)

　　這里R_m－R_f代表社會(huì)平均風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

　�、�。企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

　　如果所求β系數(shù)是被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)的β系數(shù)，而不是被評(píng)估企業(yè)的β系數(shù)，則需要再考慮企業(yè)的規(guī)模、經(jīng)營(yíng)狀況及財(cái)務(wù)狀況，確定企業(yè)在其所在行業(yè)中的地位系數(shù)，即企業(yè)特定風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整系數(shù)（α），然后與企業(yè)所在行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率相乘，得到該企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率R_q。如下式表示：

　　式中：R_q ——－企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

　　β－企業(yè)所在行業(yè)的β系數(shù)

　　α－企業(yè)特定風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整系數(shù)

　�、�。如果β系數(shù)是被評(píng)估企業(yè)相對(duì)于社會(huì)平均風(fēng)險(xiǎn)的β系數(shù)（＝企業(yè)所在行業(yè)的β系數(shù)×企業(yè)特定風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整系數(shù)（α））

　　R_q＝（R_m－R_f）×β，

　　式中：R_q ——－企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

　　β－企業(yè)相對(duì)于社會(huì)平均風(fēng)險(xiǎn)的β系數(shù)

　�。ㄈ�）折現(xiàn)率的測(cè)算

　　1.累加法

　�。�1）累加法是采用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率加風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的方式確定折現(xiàn)率或資本化率

　�。�2）如果風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率是通過(guò)β系數(shù)法或資本資產(chǎn)定價(jià)模型估測(cè)出來(lái)的，此時(shí)，累加法測(cè)算的折現(xiàn)率或資本化率適用于股權(quán)收益的折現(xiàn)或資本化。

　　（3）累加法測(cè)算折現(xiàn)率的數(shù)學(xué)表達(dá)式如下。

　　（10－9）

　　式中：R――企業(yè)價(jià)值評(píng)佑中的折現(xiàn)率

　　R_f――無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

　　R_r――風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

　　注意：嚴(yán)格來(lái)講，這里的符號(hào)如果和我給的公式公式10－7，10－8一致的話，R_r應(yīng)該改為R_q

　　2.資本資產(chǎn)定價(jià)模型

　　（1）資本資產(chǎn)定價(jià)模型是用來(lái)測(cè)算權(quán)益資本折現(xiàn)率的一種工具

　�。�2）數(shù)學(xué)表達(dá)式是：

　　式中：R——企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的折現(xiàn)率；

　　R_f1――現(xiàn)行無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

　　R_m――市場(chǎng)期望報(bào)酬率歷史平均值

　　R_f2――歷史平均無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

　　β――被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)權(quán)益系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)

　　α――企業(yè)特定風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整系數(shù)

　　注意：這里的R_f1和R_f2一般情況下是相等的

　　3.加權(quán)平均資本成本模型

　　（1）原理

　　加權(quán)平均資本成本模型是以企業(yè)的所有者權(quán)益和企業(yè)負(fù)債所構(gòu)成的全部資本，以及全部資本所需求的回報(bào)率，經(jīng)加權(quán)平均計(jì)算來(lái)獲得企業(yè)評(píng)估所需折現(xiàn)率。

　�。�2）公式

　　（10－11）

　　式中：E――權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值

　　D――債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值

　　K_e――權(quán)益資本要求的投資回報(bào)率

　　K_d――債務(wù)資本要深圳市的回報(bào)率

　　T――被評(píng)估企業(yè)適用的所得稅稅率

　　如果債務(wù)只包含長(zhǎng)期負(fù)債，則有：

　　企業(yè)投資資本要深圳市的折現(xiàn)率＝長(zhǎng)期負(fù)債占投資資本的比重×長(zhǎng)期負(fù)債成本＋權(quán)益資本占投資資本的比重×權(quán)益資本成本（10－12）

　　其中：權(quán)益資本要求的回報(bào)率＝無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率＋風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

　　①K_d是指沒有扣除了所得稅前的長(zhǎng)期負(fù)債成本

　　即（長(zhǎng)期）負(fù)債成本＝（長(zhǎng)期）負(fù)債稅前成本（即K_d）（1－所得稅稅率）

　�、诖_定各種資本權(quán)數(shù)的方法一般有三種

　�、�。以企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表中（賬面價(jià)值）各種資本的比重為權(quán)數(shù)

　�、颉Ｒ哉计髽I(yè)外發(fā)證券市場(chǎng)價(jià)值（市場(chǎng)價(jià)值）的現(xiàn)有比重為權(quán)數(shù)

　�、�。以在企業(yè)的目標(biāo)資本構(gòu)成中應(yīng)該保持的比重為權(quán)數(shù)