關(guān)鍵是，我們是不是能夠在全球經(jīng)濟(jì)出問題之前，就解決國(guó)內(nèi)的結(jié)構(gòu)性問題。這是誰都預(yù)料不到的事件。所以中國(guó)現(xiàn)在能做的是盡快改變自身經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的模式。
一 2005年中國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長(zhǎng)9.9％，消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）增長(zhǎng)1.8％，取得了令許多國(guó)家羨慕的成績(jī)。從GDP的支出法構(gòu)成判斷，我認(rèn)為2005年GDP增長(zhǎng)可能高于 9.9％。盡管至今為止，國(guó)家還沒有公布支出法 GDP構(gòu)成的數(shù)據(jù)，即消費(fèi)、投資和凈出口。但是我們可以從一些相關(guān)數(shù)據(jù)得到一個(gè)判斷，那就是2005年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能快于2004年。那么這里面可能存在一些什么問題呢 ？我們國(guó)家公布的GDP增速是按照生產(chǎn)法來算的，即三個(gè)產(chǎn)業(yè)附加值的總和。而目前生產(chǎn)法和支出法統(tǒng)計(jì)的GDP 數(shù)據(jù)差異依然較大。我認(rèn)為用支出法統(tǒng)計(jì)的GDP在2005年的增速高達(dá)兩位數(shù)，2004年也是兩位數(shù)。
通貨膨脹CPI指數(shù)2004年是 3.9％，2005年為1.8％。但通貨膨脹率下降很大程度上是食品價(jià)格增幅大幅回落造成的。如果扣除食品上漲的因素，我國(guó)通貨膨脹率2005年為1.2％，比2004年要高50％。而1.2％里面可能也存在一些低估的成分，因?yàn)橹袊?guó)雖然近年來物價(jià)基本由市場(chǎng)決定，但是一些關(guān)鍵的生產(chǎn)要素價(jià)格，如能源、水和其它資源還是由國(guó)家控制的。而在國(guó)際油價(jià)近年大幅上揚(yáng)的情況下，政府沒有讓國(guó)內(nèi)成品油價(jià)格與國(guó)際接軌，這使得真正的通貨膨脹壓力可能被低估。
更值得關(guān)注的是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的失衡，包括外部失衡和內(nèi)部失衡。外部失衡主要體現(xiàn)在貿(mào)易順差的大幅提高。中國(guó)過去數(shù)年的貿(mào)易順差基本占 GDP的 2％左右，還是比較健康的。然而到了2005年，迅速上升為占GDP的5％，使人民幣升值壓力增大，也使得中國(guó)經(jīng)濟(jì)顯得比較脆弱—— 一旦外部環(huán)境出現(xiàn)惡化，產(chǎn)能過剩的問題可能更為嚴(yán)重。
從內(nèi)部來說，消費(fèi)需求不足使中國(guó)經(jīng)濟(jì)更顯脆弱。 中國(guó)的消費(fèi)增長(zhǎng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于投資的擴(kuò)張。 消費(fèi)占GDP 的比重，在53％左右。日本20世紀(jì)70年代韓國(guó)20世紀(jì)80年代分別為64％和70％，而這是兩國(guó)消費(fèi)率最低的時(shí)期。消費(fèi)率低實(shí)際上反映了投資擴(kuò)張過快。
那么消費(fèi)和投資之間到底應(yīng)該呈現(xiàn)什么樣的比例？對(duì)此最有效的分析方法是國(guó)際比較。韓國(guó)投資和消費(fèi)的比例最高的時(shí)候不到70％，但隨后出現(xiàn)金融危機(jī)，投資大幅下降，金融體系遭到嚴(yán)重破壞。日本的情況不像韓國(guó)那么劇烈，但是投資和消費(fèi)比例在80年代末達(dá)到50％后，經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了痛苦的、長(zhǎng)時(shí)間的通貨緊縮階段，到現(xiàn)在可能才剛剛開始有些復(fù)蘇。
中國(guó)在1993、1994年的時(shí)候，投資與消費(fèi)比曾經(jīng)達(dá)到過一個(gè)高峰，然后出現(xiàn)了很長(zhǎng)一段時(shí)間的調(diào)整。2002年開始這個(gè)比例再次上升，目前達(dá)到80％左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于韓國(guó)和日本的峰值。從投資的質(zhì)量或效益上來看，可能中國(guó)也并不比當(dāng)時(shí)日韓的情況好。因?yàn)橹袊?guó)的投資基本來自銀行貸款，而銀行的管理水平不見得比當(dāng)時(shí)日韓的高。因此無論從投資的數(shù)量還是質(zhì)量上判斷，中國(guó)的投資與消費(fèi)的失衡，即內(nèi)部失衡，顯得更加令人擔(dān)憂。
從利潤(rùn)的變化看，企業(yè)利潤(rùn)總體增速下降，同時(shí)出現(xiàn)兩極分化。企業(yè)利潤(rùn)2004年增長(zhǎng)了39.1％，利潤(rùn)率是6％，到了2005年分別是22.6％和5.9％。但是現(xiàn)在上游、下游分離的情況非常嚴(yán)重，很多上游企業(yè)盈利上升，而下游企業(yè)由于成本壓力、競(jìng)爭(zhēng)加劇和定價(jià)能力的缺乏，盈利狀況不佳。我們把采掘業(yè)和非采掘業(yè)分開來看，就發(fā)現(xiàn)非采掘業(yè)在2004年增長(zhǎng)很好，利潤(rùn)增長(zhǎng) 35.2％，利潤(rùn)率5.1％，但是到了2005年的時(shí)候增長(zhǎng)降至16％，利潤(rùn)率也開始下降，為 4.6％。與之相反，采掘業(yè)2005年比2004年增長(zhǎng)更好。利潤(rùn)率的下降和行業(yè)表現(xiàn)的分化顯示，2006年投資增速將有所放緩，但資源型行業(yè)的投資增長(zhǎng)可能進(jìn)一步提速。
那么2006到底會(huì)出現(xiàn)什么情況呢？
根據(jù)我們的判斷，2006年中國(guó)經(jīng)濟(jì)依然會(huì)比較快速的增長(zhǎng)，但估計(jì)GDP 增速會(huì)小幅下降，按目前的統(tǒng)計(jì)口徑達(dá)到 9.5％。依據(jù)主要為以下原因：從出口的增長(zhǎng)來看，中國(guó)出口主要取決于兩個(gè)變化，一是全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)情況，二是匯率變化。全球經(jīng)濟(jì)2005年增長(zhǎng) 4.4％，去年預(yù)計(jì)2006年為 4.3％，但從目前的情況來看，今年全球經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)可能高于 4.3％，因?yàn)槟壳叭毡窘?jīng)濟(jì)的復(fù)蘇速度比原來預(yù)計(jì)的快。近期歐洲央行已經(jīng)兩次加息，歐洲經(jīng)濟(jì)也在復(fù)蘇，尤其是德國(guó)經(jīng)濟(jì)。中國(guó)最大的出口國(guó)是美國(guó)，中國(guó)對(duì)美出口大約占出口總額的21％，對(duì)日本的和歐洲的出口額相加大約占出口總額的30％，因此，日本和歐洲經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇對(duì)中國(guó)出口來說將是一個(gè)很大的支撐。
從匯率來看，實(shí)際情況以及我們的分析顯示人民幣匯率的變化對(duì)中國(guó)出口的影響比較小。第一，人民幣迄今為止的升值幅度不大，而且估計(jì)今年也不會(huì)大幅度升值；第二，在人民幣升值6個(gè)月后，今年1月中國(guó)出口仍然增長(zhǎng)26.8％；第三，央行最近做了一個(gè)調(diào)查，發(fā)現(xiàn)越來越多的企業(yè)正在利用各種方式規(guī)避匯率波動(dòng)所造成的風(fēng)險(xiǎn)。
從投資來看，GDP的總體增速將會(huì)有一些小幅下降，而增速可能主要由私營(yíng)部門主導(dǎo)。增速放緩的一個(gè)原因在于企業(yè)利潤(rùn)率開始出現(xiàn)一些下降；第二個(gè)因素在于中國(guó)房地產(chǎn)投資去年增速下降得比較明顯，而房地產(chǎn)投資占總投資的23％，同時(shí)它還帶動(dòng)鋼鐵和水泥等相關(guān)行業(yè)的投資，這些投資加起來占總投資的50％左右。所以，可以說房地產(chǎn)投資是測(cè)量中國(guó)私營(yíng)部門總投資的一個(gè)領(lǐng)先指標(biāo)，它的增速下降意味著私營(yíng)部門的總投資增速也將回落。同時(shí)，包括能源在內(nèi)的資源價(jià)格，今年很可能會(huì)有一定的上調(diào)，這會(huì)增加投資的成本，使得私營(yíng)部門的投資總體下降。
但2006年的總投資并不會(huì)大幅下降。第一，目前在建項(xiàng)目的規(guī)模非常大，在建項(xiàng)目的規(guī)模超過16萬億人民幣，大約是2005年固定資產(chǎn)投資完成額的兩倍。這使得短期內(nèi)投資不可能有太大的下滑。第二，以政府為主導(dǎo)的投資將在2006年“十一五”規(guī)劃中逐漸地體現(xiàn)出來，政府在鐵路、能源和電網(wǎng)等方面都會(huì)有很大的投入，再加上建設(shè)社會(huì)主義新農(nóng)村建設(shè)的需要，也會(huì)在農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施方面有比較大的投入。所以總體來說，固定資產(chǎn)投資增速還是比較快的。
從消費(fèi)的角度來看，城鎮(zhèn)和農(nóng)村的消費(fèi)增長(zhǎng)這幾年都是上升的趨勢(shì)，但呈現(xiàn)的是比較穩(wěn)健的狀態(tài)，不是快速上升，其中農(nóng)民增收難度較大。所以中國(guó)經(jīng)濟(jì)近期來看，消費(fèi)也只是和收入成比例的上升，而很難有一個(gè)很大的、跳躍性的升級(jí)。實(shí)際上，中國(guó)的消費(fèi)取決于很多因素，其中最主要的三個(gè)因素是：收入、人口結(jié)構(gòu)的變化、政府在公共醫(yī)療和教育方面的支出。人口結(jié)構(gòu)的變化是短時(shí)間內(nèi)無法改變的，中國(guó)15～64歲工作年齡段的人口今后十年將呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，之后人口才會(huì)進(jìn)入到老齡化階段。到那個(gè)時(shí)候，消費(fèi)才會(huì)大幅提高。目前中國(guó)政府可以也應(yīng)該采取各種手段刺激消費(fèi)，但是短期內(nèi)將不會(huì)有顯著效果。日本在20世紀(jì)70年代的儲(chǔ)蓄率為23％，中國(guó)目前為25％，兩者比較接近。如今日本的儲(chǔ)蓄率已經(jīng)降到6％，但耗費(fèi)了超過30年的時(shí)間。而且日本在消費(fèi)信貸、社會(huì)保障體系和醫(yī)療教育方面的投入都比中國(guó)高，城市化的程度也遠(yuǎn)超中國(guó)。
二 在上文中，我們回顧了2005年的宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展，并展望了2006年的宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)�，F(xiàn)在，我們重點(diǎn)來探討一個(gè)熱點(diǎn)問題——中國(guó)在未來會(huì)出現(xiàn)通貨緊縮嗎？
對(duì)此，我的基本觀點(diǎn)是中國(guó)短期內(nèi)不會(huì)出現(xiàn)通貨緊縮，中期則有可能，而長(zhǎng)期來看中國(guó)會(huì)面臨通貨膨脹的壓力。為什么說短期不會(huì)發(fā)生通貨緊縮呢？
第一，未來資源價(jià)格上調(diào)勢(shì)在必行�！笆晃濉币�(guī)劃提出能源使用效率提高20％，所以資源價(jià)格必須理順，而這將帶動(dòng)CPI的“補(bǔ)漲”。
第二，從貨幣層面上看，中國(guó)的貨幣政策和物價(jià)存在比較密切的聯(lián)系，但兩者之間在發(fā)生作用時(shí)存在一個(gè)時(shí)間上的滯后。2003年的廣義貨幣供應(yīng)量（M2）增長(zhǎng)了19.6％，2004年CPI上升3.9％；2004年M2增長(zhǎng)下降為14.6％，2005年CPI增長(zhǎng)下降為1.8％；2005年M2增長(zhǎng)是17.6％，這預(yù)示2006年物價(jià)水平將繼續(xù)上升。
從中期來看，出現(xiàn)通貨緊縮的風(fēng)險(xiǎn)在于全球資產(chǎn)價(jià)格泡沫的破滅，這將降低中國(guó)的出口增速，從而降低收入增速。屆時(shí)中國(guó)的資產(chǎn)價(jià)格泡沫可能會(huì)使企業(yè)利潤(rùn)嚴(yán)重滑坡，過剩的產(chǎn)能無法釋放，出口受阻，國(guó)內(nèi)也無力消化，那就會(huì)出現(xiàn)通貨緊縮了。
為什么說長(zhǎng)期中國(guó)可能是通貨膨脹呢？人口結(jié)構(gòu)變化是一項(xiàng)重要因素，目前中國(guó)勞動(dòng)力豐富而廉價(jià)，經(jīng)濟(jì)雖然高速增長(zhǎng)，但工人的工資依然很低。一旦社會(huì)進(jìn)入老齡階段，勞動(dòng)力將不會(huì)像目前這么低廉，工資會(huì)大幅上升。到那個(gè)時(shí)候，中國(guó)必將面臨通貨膨脹的壓力。
針對(duì)這樣的狀況，2006年的貨幣政策和財(cái)政政策將會(huì)如何變化呢？
對(duì)于貨幣政策，2005年的過于寬松了。M2增長(zhǎng)原定目標(biāo)是15％，實(shí)際為17.6％。為什么貨幣政策會(huì)那么寬松呢？關(guān)鍵原因還是中國(guó)的貨幣政策受著匯率政策的牽制。在外匯流入增加的情況下，中國(guó)不愿意讓人民幣更快的升值。所以當(dāng)外匯流入增加時(shí)，貨幣管理部門難以完全沖銷外匯流入對(duì)于基礎(chǔ)貨幣的影響。匯率水平的確定在貨幣政策的執(zhí)行當(dāng)中，遇到了非常大的挑戰(zhàn)，但是目前從基本面上看，從中國(guó)經(jīng)濟(jì)自身的內(nèi)在因素看，即外貿(mào)順差的擴(kuò)大從基本面上要求人民幣有更大幅度的升值。
我們現(xiàn)在基本判斷美國(guó)的利率還會(huì)上升至少50個(gè)基點(diǎn)，而中國(guó)利率水平則可能隨之上升50個(gè)基點(diǎn)，那么人民幣兌美元將有3%～4％的升值空間。到2007年，人民幣累計(jì)升值差不多會(huì)達(dá)到10％。另外，我認(rèn)為央行不太可能今年調(diào)整基準(zhǔn)利率�，F(xiàn)在主要的改革方向是利率市場(chǎng)化，讓銀行有更多的權(quán)力去決定利率的高低。
總的來說，2006年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)依然會(huì)保持比較良好的態(tài)勢(shì)。但是不是中國(guó)經(jīng)濟(jì)可以一直這么快速的增長(zhǎng)下去呢？
三 我覺得這種可能是有的，但在這個(gè)可能性的背后隱藏著一些中長(zhǎng)期的風(fēng)險(xiǎn)。這些風(fēng)險(xiǎn)來自于全球貿(mào)易的失衡，其中美國(guó)的逆差很大，而中國(guó)和其他國(guó)家的順差很大。這種局面導(dǎo)致一方面中國(guó)等國(guó)用順差產(chǎn)生的大量外匯儲(chǔ)備購買國(guó)外的債券，尤其是美國(guó)債券，結(jié)果就把美國(guó)長(zhǎng)期利率壓得很低。美國(guó)的房地產(chǎn)利率和債券的長(zhǎng)期利率是掛鉤的，所以美國(guó)的房地產(chǎn)貸款成本是非常廉價(jià)的，由此推高了美國(guó)的房地產(chǎn)泡沫。另一方面，中國(guó)將大量美元兌換為本國(guó)貨幣時(shí)，國(guó)內(nèi)會(huì)增加大量的貨幣資本，為了尋找各種獲利機(jī)會(huì)，很有可能會(huì)導(dǎo)致投資過度，由此也會(huì)產(chǎn)生泡沫。
這樣順差國(guó)和逆差國(guó)都會(huì)出現(xiàn)資產(chǎn)價(jià)格的泡沫。最根本的原因就是美元脫離了黃金。在布雷頓森林體系下，美元與黃金掛鉤，其他貨幣與美元掛鉤。但20世紀(jì)70時(shí)代該體系由于種種原因解體，隨之而來的就是一系列的金融危機(jī)。為什么70年代之后會(huì)接連在墨西哥、亞洲、俄羅斯和阿根廷等國(guó)爆發(fā)金融危機(jī)，但在此之前卻幾乎沒有呢？原因就在于黃金的作用。
布雷頓森林體系解體之后，全球建立了美元本位制，各國(guó)貨幣與美元掛鉤，而美元卻不用和黃金掛鉤。為了抵消IT泡沫破滅、“9.11”和伊拉克戰(zhàn)爭(zhēng)等因素對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響，美國(guó)倚仗其獨(dú)特的國(guó)際地位，采取了非常寬松的貨幣和財(cái)政政策，不斷下調(diào)利率，而完全不顧忌自身的黃金儲(chǔ)備，這就造成了現(xiàn)在的這種失衡狀態(tài)。
這種失衡的狀態(tài)可以持續(xù)嗎？
我覺得是不可能的。糾正這種失衡的途徑有兩條，一是拋售美元，但這種做法不太可能。因?yàn)閽伿壑竺绹?guó)的消費(fèi)會(huì)下降，這對(duì)于對(duì)美貿(mào)易順差國(guó)的出口不利。再說，美國(guó)是一個(gè)獨(dú)一無二的超級(jí)大國(guó)，經(jīng)濟(jì)失衡的背后，實(shí)際上就是政治力量和軍事力量的失衡。假如真的某國(guó)拋售美元資產(chǎn)，我相信會(huì)有很多國(guó)家聽從美國(guó)的意愿，吸納美元資產(chǎn)。
另外一種方式是美國(guó)的經(jīng)濟(jì)泡沫膨脹到破裂的程度，從而調(diào)整美國(guó)經(jīng)濟(jì)的失衡。房地產(chǎn)泡沫一旦終結(jié)，消費(fèi)需求就會(huì)下降，進(jìn)口和價(jià)格水平都會(huì)隨之下降，從而增強(qiáng)美國(guó)的出口競(jìng)爭(zhēng)率。假如是這種方式來糾正全球經(jīng)濟(jì)的不平衡，在目前情況下對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)也將是一個(gè)很大的打擊。
實(shí)際上，自從2000年IT泡沫破滅之后，全球的資產(chǎn)價(jià)格已經(jīng)有了大幅的上揚(yáng)。以南非為例，1997至2005年，南非的房地產(chǎn)上漲超過270％，英國(guó)、澳大利亞、西班牙和美國(guó)的房地產(chǎn)都出現(xiàn)了飛漲，其中美國(guó)的漲幅也很大。相比較而言，中國(guó)的漲幅較小。去年我們調(diào)查了全國(guó)將近20個(gè)城市的房地產(chǎn)價(jià)格，結(jié)果顯示，盡管有宏觀調(diào)控，但北京的房地產(chǎn)價(jià)格依然上漲了19％，深圳25％，這些城市中只有上海跌了7.6％。
假如全球房地產(chǎn)泡沫真的破滅，這將對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生多大影響？目前還很難對(duì)此做出一個(gè)量化的分析，因?yàn)檫@是一個(gè)假設(shè)事件，而且全球經(jīng)濟(jì)的一體化比過去強(qiáng)。另外，中國(guó)房地產(chǎn)泡沫也沒破滅過。但我們不妨拿美國(guó)股市在2001年泡沫破滅的時(shí)候?qū)θ蚪?jīng)濟(jì)的影響，來對(duì)此做一些類比。
美國(guó)股市泡沫破滅造成了以下一些后果：2000年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)3.7％，2001年下降為了0.8％，這主要是因?yàn)楣墒信菽茰缫院�，投資、進(jìn)口和出口都出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)；消費(fèi)增長(zhǎng)還比較好，但也從4.7％降到了2.5％�？上攵�，IT泡沫破滅對(duì)于亞洲影響最大的并非是中國(guó)，而是韓國(guó)、馬來西亞和中國(guó)臺(tái)灣。他們出口IT產(chǎn)品居多，而中國(guó)出口產(chǎn)品，則是以消費(fèi)品為主，而不是以IT產(chǎn)品為主。但盡管如此，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)還是受到了很大的影響。出口增速從2000年的27.7％降至2001年的6.8％。一年后中國(guó)就出現(xiàn)了通貨緊縮，股票價(jià)格也有很大的下降。
從這個(gè)當(dāng)中可以看到，那個(gè)時(shí)候是IT價(jià)格泡沫破滅，誰出口科技產(chǎn)品誰受到的影響就大。假如將來美國(guó)泡沫不再是股市泡沫破滅，而是房地產(chǎn)泡沫破滅的話，那么受影響最大的將不是投資，而是消費(fèi)�？赡苊绹�(guó)的消費(fèi)增長(zhǎng)會(huì)從正的變成負(fù)，屆時(shí)中國(guó)受到的影響可能比其他亞洲國(guó)家和地區(qū)都要大，因?yàn)橹袊?guó)依然是以消費(fèi)品出口為主的國(guó)家。而且中國(guó)很大一部分的就業(yè)和出口是綁在一起的，一旦中國(guó)出口受到影響，失業(yè)就會(huì)增加。
為此我們使用了一個(gè)全球性的宏觀經(jīng)濟(jì)模型計(jì)算了一下，假如全球房地產(chǎn)價(jià)格下降30％的話，對(duì)許多其他亞洲國(guó)家的影響差不多是1到2個(gè)百分點(diǎn)，但對(duì)中國(guó)的影響就比較大了，可能達(dá)到2%～4％，主要是因?yàn)橹袊?guó)的出口依賴程度太高。
總的來說，從短期來看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)依然會(huì)在資金面比較強(qiáng)的情況下，維持一個(gè)比較高速的增長(zhǎng)。尤其是在人民幣升值壓力不緊的情況下，很多資金將會(huì)繼續(xù)流入中國(guó)，這可以有力地促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。
長(zhǎng)期的風(fēng)險(xiǎn)，我相信是在增大的。倒不是因?yàn)橹袊?guó)自身的因素在增大，而是全球的房地產(chǎn)泡沫在不斷地膨脹。我們看到“十一五”規(guī)劃當(dāng)中提出的一些政策是有利于化解中國(guó)經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期的風(fēng)險(xiǎn)的。無論是從增長(zhǎng)模式的改變，還是從提高資源使用效率方面，都是如此。關(guān)鍵是，我們是不是能夠在全球經(jīng)濟(jì)出問題之前，就解決國(guó)內(nèi)的結(jié)構(gòu)性問題。這是誰都預(yù)料不到的事件。所以中國(guó)現(xiàn)在能做的是盡快改變自身經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的模式。
