堅(jiān)持專(zhuān)業(yè)化經(jīng)營(yíng)，非但不涉足房地產(chǎn)以外的行業(yè)，而且不持有租賃物業(yè)。

　　“當(dāng)我們控制了土地，我們就控制了我們的命運(yùn)。”“如果我們錯(cuò)了怎么辦？”首先是獲取土地儲(chǔ)備時(shí)并非全部擁有，一部分土地是通過(guò)期權(quán)來(lái)加以控制。其次是堅(jiān)守財(cái)務(wù)紀(jì)律：長(zhǎng)期有息負(fù)債占資本的比例不超過(guò)40%.

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　　帕爾迪是美國(guó)最大的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商，在美國(guó)的市場(chǎng)占有率約為4%，而且是在所有主流市場(chǎng)提供產(chǎn)品的公司。2005年公司實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入為 146.95億美元，凈利潤(rùn)達(dá)到14.92億美元。公司的業(yè)務(wù)遍及美國(guó)27個(gè)州54個(gè)城市，2005年售房456.30萬(wàn)套，員工人數(shù)達(dá)到13，400 人。

　　從2000年至2005年，帕爾迪的收入年均復(fù)合增長(zhǎng)28.18%，凈利潤(rùn)年均增長(zhǎng)51.24%，公司的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率從16.58%增長(zhǎng)到28.91%.從2000年年末到2005年年末，帕爾迪的股價(jià)上漲了279.69%.

　　《證券市場(chǎng)周刊》研究發(fā)現(xiàn)，帕爾迪在經(jīng)營(yíng)中存在不少閃光點(diǎn)，其中有一些已經(jīng)為業(yè)界所知，而有一些卻還未被注意。

　　堅(jiān)持專(zhuān)業(yè)化

　　帕爾迪堅(jiān)持專(zhuān)業(yè)化經(jīng)營(yíng)，非但不涉足房地產(chǎn)以外的行業(yè)，而且不持有租賃物業(yè)。在公司的業(yè)務(wù)分部信息中，我們只能看到房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)（Homebuilding）和金融服務(wù)（Financial Services）兩項(xiàng)業(yè)務(wù)，其中金融服務(wù)業(yè)務(wù)2005年的收入只有1.61億美元，僅占公司收入的1.10%；稅前利潤(rùn)7059萬(wàn)美元，僅占 2.98%.

　　帕爾迪的抵押銀行主要但不限于向公司國(guó)內(nèi)的顧客提供抵押貸款，同時(shí)也出售這樣的貸款和服務(wù)。根據(jù)業(yè)務(wù)占公司收入和利潤(rùn)的比例我們可以斷定，帕爾迪的金融服務(wù)部門(mén)與美國(guó)通用、福特等公司不同，其主要目的并不是牟利，而是為了幫助顧客更方便地購(gòu)房。

　　這個(gè)判斷也得到公司對(duì)待金融服務(wù)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度的支持。帕爾迪通過(guò)自有資金和借款向顧客提供貸款，隨后，公司將這樣的抵押貸款和抵押支持的有價(jià)證券出售給外部投資者。帕爾迪認(rèn)為，這樣做可以減少抵押貸款帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，因此通常公司持有這樣的服務(wù)權(quán)利不超過(guò)4個(gè)月。

　　抵押貸款業(yè)務(wù)存在利率風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)此帕爾迪的應(yīng)對(duì)手段一是通過(guò)浮息借款取得放貸資金，二是利用衍生金融工具進(jìn)行套期保值。與國(guó)內(nèi)一些公司名為進(jìn)行套期保值，實(shí)為進(jìn)行投機(jī)交易不同，帕爾迪聲明不使用任何衍生金融工具用于交易目的。

　　抵押貸款行業(yè)在美國(guó)是一個(gè)高度競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)，帕爾迪在此并不戀戰(zhàn)無(wú)疑是高明的。與此相反，在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)領(lǐng)域，公司卻希望做到盡善盡美。

　　變革精神

　　帕爾迪認(rèn)為公司的持續(xù)成功來(lái)源于一系列的“首創(chuàng)（initiatives）”：細(xì)分?jǐn)U張市場(chǎng)；運(yùn)營(yíng)的完美；人力資源發(fā)展；財(cái)務(wù)紀(jì)律；提高在產(chǎn)品質(zhì)量和顧客滿(mǎn)意度方面的領(lǐng)先地位。

　　盡管認(rèn)為以上因素都非常重要，在2004年年報(bào)中帕爾迪詳細(xì)談了對(duì)“運(yùn)營(yíng)完美（Operational excellence）”的看法，為什么呢？“如果我們能夠把這些成本（國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)中原材料和勞動(dòng)力成本）僅僅減少3%，我們就可以節(jié)省1.58 億美元或者說(shuō)每股0.75美元。這是一個(gè)巨大的數(shù)字，但是如果我們還像以往那樣做同樣的事情，我們就無(wú)法達(dá)到這個(gè)目的。我們必須改善我們的流程，而且，簡(jiǎn)化我們的生意。”

　　盡管帕爾迪在產(chǎn)品質(zhì)量和顧客滿(mǎn)意度上已經(jīng)領(lǐng)先，公司的營(yíng)銷(xiāo)能力也極其突出，但是公司仍不滿(mǎn)足，還在追求通過(guò)強(qiáng)化運(yùn)營(yíng)管理以減少成本。在房子不愁賣(mài)的今天，國(guó)內(nèi)的開(kāi)發(fā)商又有幾家能夠居安思危，下大力氣改善流程降低成本呢？

　　土地：核心競(jìng)爭(zhēng)力與財(cái)務(wù)紀(jì)律

　　帕爾迪對(duì)土地的態(tài)度是值得國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)深思的。

　　一方面，帕爾迪將取得土地提高到了戰(zhàn)略高度，“當(dāng)我們控制了土地，我們就控制了我們的命運(yùn)？？確保我們明天有房可建，并且置競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手于劣勢(shì)。” 帕爾迪在2004年年報(bào)中這樣解釋它的土地戰(zhàn)略，“在過(guò)去3年中我們建造房屋只使用了100，000塊土地。與此同時(shí)，我們卻投入足夠的資本來(lái)控制 302，000塊土地。為什么會(huì)有這么大的差距？成長(zhǎng)。我們的計(jì)劃要求我們?cè)谖磥?lái)幾年中顯著增加提供的房屋數(shù)，而土地是關(guān)鍵的原材料，沒(méi)有它我們無(wú)法運(yùn)營(yíng)。為了抓住任何成長(zhǎng)機(jī)會(huì)，我們手頭上必須有土地。” 帕爾迪認(rèn)為可利用的土地作為關(guān)鍵資源會(huì)變得越來(lái)越稀少，大量取得土地的長(zhǎng)期戰(zhàn)略是正確的。

　　帕爾迪上述對(duì)土地的認(rèn)識(shí)會(huì)得到很多人的認(rèn)同，然而如果僅限于此，那么盡可能多地拿到土地就會(huì)成為企業(yè)的必然選擇，一些人會(huì)按土地儲(chǔ)備數(shù)量對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)上市公司進(jìn)行排序，似乎土地儲(chǔ)備越多公司就越有價(jià)值。果真如此么？

　　帕爾迪話(huà)鋒一轉(zhuǎn)，“如果我們錯(cuò)了怎么辦？”這才是難能可貴的，盡管我們看到美國(guó)的房?jī)r(jià)指數(shù)近年來(lái)還沒(méi)有像樣的調(diào)整，但是公司已經(jīng)在未雨綢繆了。面對(duì)可能的風(fēng)險(xiǎn)，帕爾迪有如下兩條對(duì)策。

　　首先是獲取土地儲(chǔ)備時(shí)并非全部擁有，一部分土地是通過(guò)期權(quán)來(lái)加以控制。2004年，帕爾迪通過(guò)期權(quán)的方式控制了185，000塊土地，這些土地價(jià)值65億美元，而公司用于控制的期權(quán)保證金僅為4億美元，僅為土地價(jià)值的6.15%.

　　其次是堅(jiān)守財(cái)務(wù)紀(jì)律？？長(zhǎng)期有息負(fù)債占資本的比例不超過(guò)40%.

　　國(guó)情不同，通過(guò)期權(quán)方式來(lái)控制土地目前在中國(guó)還不可能，但是帕爾迪遵守財(cái)務(wù)紀(jì)律的做法卻值得我們借鑒。我們發(fā)現(xiàn)，即使是在宏觀(guān)調(diào)控政策風(fēng)險(xiǎn)凸顯的情況下，也很難找到國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)上市公司為自己劃上一條警戒線(xiàn)，而帕爾迪是在風(fēng)險(xiǎn)還沒(méi)有來(lái)臨之前就已經(jīng)定下規(guī)矩了。

　　但是，即使要學(xué)帕爾迪，也不能照搬帕爾迪財(cái)務(wù)紀(jì)律的具體內(nèi)容，這是因?yàn)榕翣柕鲜歉鶕?jù)自己的經(jīng)營(yíng)能力來(lái)制定要遵守的財(cái)務(wù)比率的。帕爾迪只考慮長(zhǎng)期負(fù)債占資本的比例，而不考慮短期償債風(fēng)險(xiǎn)，似乎與我們國(guó)家法律對(duì)破產(chǎn)的定義“不能支付到期債務(wù)”相悖，其實(shí)不然。

　　帕爾迪的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率很高，2005年為1.13，這意味著公司的資產(chǎn)可以很快轉(zhuǎn)化為收入。而且帕爾迪的應(yīng)收款非常少，幾乎可以忽略不計(jì)，這就意味著在確認(rèn)收入的同時(shí)就已經(jīng)變現(xiàn)。而且，帕爾迪的流動(dòng)比率也很高，2005年年末達(dá)到了3.05.

　　然而真正有價(jià)值的問(wèn)題是為什么帕爾迪可以有這么高的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率？具有很強(qiáng)的營(yíng)銷(xiāo)能力是一個(gè)原因，標(biāo)準(zhǔn)化房屋建造流程也是一個(gè)原因，更重要的原因是：它的成功其實(shí)從拿地開(kāi)始就奠定基礎(chǔ)了，以至于帕爾迪認(rèn)為拿地是自己的一項(xiàng)核心競(jìng)爭(zhēng)力。帕爾迪在選擇開(kāi)發(fā)用地時(shí)要經(jīng)過(guò)詳盡的市場(chǎng)研究，從而使得房屋的位置和類(lèi)型同目標(biāo)顧客相匹配。在此基礎(chǔ)上，帕爾迪力圖使控制下的土地在24到36個(gè)月內(nèi)完成從開(kāi)發(fā)到銷(xiāo)售的過(guò)程，當(dāng)然，一些大型項(xiàng)目如為老年人（帕爾迪稱(chēng)為活躍長(zhǎng)者）建造的住宅除外。

　　如果說(shuō)這些還不足為奇？？畢竟國(guó)內(nèi)的開(kāi)發(fā)商在拿地時(shí)也會(huì)做一番盤(pán)算，那么帕爾迪下面的一些舉動(dòng)就頗為罕見(jiàn)了。帕爾迪經(jīng)常會(huì)出售一些位于公司開(kāi)發(fā)的社區(qū)之內(nèi)或相鄰的土地給一些零售商或商業(yè)機(jī)構(gòu)，有時(shí)甚至?xí)⑽挥谧约核_(kāi)發(fā)社區(qū)內(nèi)的土地出售給其他開(kāi)發(fā)商，此外，還會(huì)將不需要的土地轉(zhuǎn)讓給適當(dāng)?shù)淖罱K使用者（appropriate end users）。

　　帕爾迪持續(xù)地對(duì)手中的土地進(jìn)行評(píng)估以確保資本得到最有效的使用是對(duì)上述行為的解釋?zhuān)绻粋€(gè)企業(yè)時(shí)刻想著如何使資本得到最有效的使用，它的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和凈資產(chǎn)收益率高也就在情理之中了。

　　帕爾迪的高明還表現(xiàn)于對(duì)未來(lái)形勢(shì)的判斷上。盡管美國(guó)的房?jī)r(jià)指數(shù)持續(xù)上升，而且公司手中的新訂單仍然在快速增長(zhǎng)，帕爾迪在2005年已經(jīng)悄悄地調(diào)整了拿地的步伐。從2001年到2005年，帕爾迪的新訂單年均增長(zhǎng)21.01%，土地儲(chǔ)備年均增長(zhǎng)26.65%，然而2005年與2004年相比，盡管新訂單數(shù)上升了17.14%，帕爾迪的土地儲(chǔ)備卻只增加了5.83%，是近年來(lái)最低的增幅。

　　2005年年末，美國(guó)的宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)開(kāi)始顯示房地產(chǎn)行業(yè)降溫的跡象，而帕爾迪放慢拿地步伐應(yīng)該說(shuō)頗具先見(jiàn)之明。事實(shí)上，受行業(yè)影響，帕爾迪的股價(jià)近來(lái)已經(jīng)明顯走弱。

　　市場(chǎng)細(xì)分和并購(gòu)戰(zhàn)略

　　帕爾迪把客戶(hù)分為首次置房、首次換房、二次換房和活躍長(zhǎng)者置房四類(lèi)。當(dāng)其他公司還處于混沌認(rèn)識(shí)時(shí)，帕爾迪就已意識(shí)到了這種劃分的必要性，從而帶來(lái)了更為人性化的住宅設(shè)計(jì)及服務(wù)，現(xiàn)在更是將傳統(tǒng)的四類(lèi)擴(kuò)展到了11類(lèi)，并強(qiáng)調(diào)深化對(duì)不同TCG（目標(biāo)客戶(hù)群）社區(qū)建立不同的建設(shè)理念，根據(jù)不同的TCG 調(diào)整思路，實(shí)實(shí)在在地按客戶(hù)實(shí)際情況建房，其結(jié)果就是在客戶(hù)中的影響力突飛猛進(jìn)。

　　又比如：在如今房地產(chǎn)已走向成熟，讓客戶(hù)用最少的錢(qián)享受最好的服務(wù)已在行業(yè)內(nèi)成為共識(shí)時(shí)，帕爾迪又進(jìn)一步，要讓顧客用最少的錢(qián)享受意想不到的服務(wù)。為達(dá)到這一目的，帕爾迪目前的策略集中在對(duì)物流操作精益求精的追求上：小到對(duì)房屋設(shè)計(jì)模板庫(kù)的不斷精簡(jiǎn)，大至與供應(yīng)商的合作伙伴關(guān)系的建立等都是帕爾迪努力的方向。這也是市場(chǎng)趨向成熟時(shí)繼續(xù)前進(jìn)的必經(jīng)之路。

　　正是由于上述這些努力，帕爾迪的客戶(hù)重復(fù)購(gòu)買(mǎi)率達(dá)到了將近50%的水平。

　　帕爾迪的并購(gòu)戰(zhàn)略也值得學(xué)習(xí)。近年來(lái)帕爾迪有兩次大的并購(gòu)，分別是2001年對(duì)DelWebb的并購(gòu)及1998年對(duì)Divosta Homes的并購(gòu)。并購(gòu)帶來(lái)的好處是多層次的，最直接的無(wú)疑是市場(chǎng)的拓展：與DelWebb合并看重的是對(duì)其特定客戶(hù)群的吸收使得帕爾迪在活躍長(zhǎng)者置房的市場(chǎng)占據(jù)了絕對(duì)領(lǐng)先地位，而根據(jù)人口統(tǒng)計(jì)的結(jié)果，在未來(lái)10多年內(nèi)，這是一塊增長(zhǎng)最為迅速的TCG市場(chǎng)；與Divosta Homes合并看重的是公司總體經(jīng)營(yíng)地域的迅速擴(kuò)展，SunCity這個(gè)品牌的直接加盟，為其在弗羅里達(dá)的業(yè)務(wù)帶來(lái)實(shí)質(zhì)性突破。再深入點(diǎn)可以看到帕爾迪對(duì)被合并公司經(jīng)營(yíng)理念的吸收：DelWebb更樂(lè)意將住宅建設(shè)成社區(qū)的偏好現(xiàn)在已得到了顧客的反饋和青睞，帕爾迪有意迅速將這種建房態(tài)度向全公司各個(gè)市場(chǎng)滲透，以保持對(duì)顧客需求第一時(shí)間的迎合；而Divosta Homes結(jié)合自身特點(diǎn)建立的高效物流操作更是帕爾迪目前致力的核心。

　　重視股東利益

　　帕爾迪對(duì)股東利益的重視其實(shí)已經(jīng)在公司對(duì)資本效率的重視上體現(xiàn)出來(lái)了，我們認(rèn)為這一點(diǎn)非常重要。國(guó)內(nèi)的投資者非常關(guān)注一家公司的每股收益，對(duì)凈資產(chǎn)收益率這一指標(biāo)則未給予應(yīng)有的重視，這實(shí)際上在鼓勵(lì)公司單純追求經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的提高，而這樣的成長(zhǎng)其實(shí)并不值得追求。巴菲特認(rèn)為，“成長(zhǎng)性只有在適當(dāng)?shù)墓疽杂姓T惑力的增值回報(bào)率進(jìn)行投資的時(shí)候？？換言之，只有當(dāng)用來(lái)資助成長(zhǎng)性的每一個(gè)美元可以產(chǎn)生超過(guò)一美元的長(zhǎng)期市場(chǎng)價(jià)值的時(shí)候？？才能使投資者受益。至于要求增加資金的低回報(bào)率的公司，成長(zhǎng)性會(huì)傷害投資者。”美國(guó)上市公司平均的凈資產(chǎn)收益率達(dá)到20%以上，足見(jiàn)成熟的證券市場(chǎng)投資者對(duì)這一指標(biāo)的重視程度。而在國(guó)內(nèi)，凈資產(chǎn)收益率似乎只有在作為融資條件時(shí)才被重視，這顯然是市場(chǎng)不成熟的表現(xiàn)。

　　更進(jìn)一步，帕爾迪重視所有利益相關(guān)者的利益，而不僅僅是股東利益。盡管公司2004年年報(bào)中致股東的信（shareholder letter）以“建造股東價(jià)值”為題，但近年來(lái)這樣的信都標(biāo)明了“致股東、顧客、聯(lián)營(yíng)企業(yè)和商業(yè)伙伴”。姜汝祥博士就曾指出某些國(guó)內(nèi)優(yōu)秀公司奉行雙重標(biāo)準(zhǔn)：對(duì)提供利潤(rùn)的消費(fèi)者提供優(yōu)質(zhì)服務(wù)，而對(duì)供應(yīng)商則利用自己的市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)地位打壓價(jià)格。萬(wàn)科董事長(zhǎng)王石坦承，萬(wàn)科還未從這個(gè)角度去認(rèn)識(shí)對(duì)建筑商和部品供應(yīng)商的關(guān)系。