“企業(yè)只要參與并購(gòu)就會(huì)存在風(fēng)險(xiǎn)。要想應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)，先要認(rèn)清風(fēng)險(xiǎn)，然后才能設(shè)法降低風(fēng)險(xiǎn)。其中，做好并購(gòu)前的盡職調(diào)查工作是排除并購(gòu)交易中的‘地雷’，即風(fēng)險(xiǎn)的重要方法。”德勤北方區(qū)財(cái)務(wù)咨詢服務(wù)領(lǐng)導(dǎo)合伙人吳興良認(rèn)為。

　　他告訴記者，企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)交易往往有兩種目的，或是追求戰(zhàn)略上的擴(kuò)張，或是追求財(cái)務(wù)上的回報(bào)。并購(gòu)目的不同，因此并購(gòu)前的盡職調(diào)查的重點(diǎn)也不相同。

　　認(rèn)清4種風(fēng)險(xiǎn)

　　“做并購(gòu)看起來(lái)和我們買(mǎi)東西很類似，但實(shí)際上是有很大差異的。”吳興良笑著說(shuō)。

　　經(jīng)過(guò)多年的并購(gòu)實(shí)踐，他總結(jié)出4種主要風(fēng)險(xiǎn)。

　　“第一就是買(mǎi)錯(cuò)，也就是投資人投資的項(xiàng)目情況與原來(lái)的投資想法不一致。”吳興良說(shuō)。

　　比如，買(mǎi)方希望通過(guò)并購(gòu)某公司提高某個(gè)產(chǎn)品在華東地區(qū)的市場(chǎng)占有率，但是，被并購(gòu)公司雖然目前在華東地區(qū)擁有一定的市場(chǎng)占有率，但卻沒(méi)有達(dá)到買(mǎi)方的期望，或者它的產(chǎn)品和買(mǎi)方的產(chǎn)品存在差異，這種情況就屬于買(mǎi)錯(cuò)了。

　　之所以會(huì)出現(xiàn)這種情況，是因?yàn)?ldquo;并購(gòu)時(shí)，外部投資人對(duì)公司的認(rèn)知是相當(dāng)有限的。這跟買(mǎi)電器不一樣，買(mǎi)電器時(shí)，顧客所購(gòu)買(mǎi)的新產(chǎn)品和在店中看到的陳列品肯定一樣。而每一個(gè)被并購(gòu)的企業(yè)卻是獨(dú)一無(wú)二的，在并購(gòu)決策前只能通過(guò)外部資料進(jìn)行判斷，而市場(chǎng)上的信息透明度又不夠高，這就很可能導(dǎo)致并購(gòu)沒(méi)有達(dá)到我們的預(yù)期”。

　　“第二是買(mǎi)貴了。”吳興良介紹，“沿用上面的案例，假設(shè)這個(gè)企業(yè)是我們想買(mǎi)的，它也能夠滿足我們提高市場(chǎng)占有率的要求，但買(mǎi)價(jià)超過(guò)了它的價(jià)值，那買(mǎi)方就虧了。我國(guó)很多早期的海外并購(gòu)都屬于這種情況”。

　　第三是沒(méi)有找到并拆除掉被并購(gòu)公司的“地雷”，即隱藏著的風(fēng)險(xiǎn)。

　　吳興良認(rèn)為，每個(gè)企業(yè)都不是完美的，或多或少地存在一些問(wèn)題。在并購(gòu)前，買(mǎi)方其實(shí)有機(jī)會(huì)把公司里的問(wèn)題好好梳理一番并發(fā)現(xiàn)隱藏的風(fēng)險(xiǎn)。但是，如果買(mǎi)方?jīng)]有找到“地雷”并在簽訂協(xié)議之前把它們處理好的話，那這些“地雷”就會(huì)成為買(mǎi)方的隱患。

　　舉例來(lái)說(shuō)，企業(yè)的關(guān)聯(lián)方交易所涉及的債權(quán)債務(wù)、潛在的稅務(wù)方面的風(fēng)險(xiǎn)等，這些“地雷”可以在簽約前通過(guò)賣家保證、擔(dān)?；蛘吆投悇?wù)局溝通等方式處理掉。

　　第四種風(fēng)險(xiǎn)是并購(gòu)后沒(méi)有把被并購(gòu)公司的價(jià)值完全體現(xiàn)出來(lái)。

　　“其實(shí)，被并購(gòu)公司的價(jià)值不是一成不變的，在不同管理者的手上，其價(jià)值也不同。如果買(mǎi)方的某些業(yè)務(wù)可以與被并購(gòu)公司的業(yè)務(wù)互補(bǔ)，那并購(gòu)后公司的作用就會(huì)增強(qiáng)，它的價(jià)值也會(huì)大大超出原有價(jià)值。可是，并購(gòu)交易完成后，買(mǎi)方能否真正地將被并購(gòu)公司的潛在價(jià)值都發(fā)揮出來(lái)是不確定的，如果發(fā)揮不出來(lái)，那就是潛在的風(fēng)險(xiǎn)。”吳興良說(shuō)。

　　因此，吳興良建議企業(yè)中的并購(gòu)小組和營(yíng)運(yùn)小組應(yīng)共同參與并購(gòu)。這是因?yàn)橘I(mǎi)方做并購(gòu)時(shí)，往往組建專門(mén)的并購(gòu)小組去選擇并購(gòu)對(duì)象。并購(gòu)小組決策之后，并購(gòu)項(xiàng)目將交由另一個(gè)小組進(jìn)行運(yùn)營(yíng)。如果該運(yùn)營(yíng)小組沒(méi)有參加并購(gòu)前的調(diào)查，就會(huì)出現(xiàn)信息斷層，不理解并購(gòu)目的以及并購(gòu)所希望發(fā)揮的協(xié)同效應(yīng)，甚至有可能對(duì)協(xié)同效應(yīng)的發(fā)揮起到反面作用。

　　當(dāng)然，還有一種風(fēng)險(xiǎn)買(mǎi)方也需要考慮，即是否有能力進(jìn)行并購(gòu)，買(mǎi)方要對(duì)自己的財(cái)力有準(zhǔn)確的判斷。在國(guó)外曾經(jīng)有一種很流行的并購(gòu)方法——杠桿收購(gòu)，簡(jiǎn)稱LBO，假設(shè)并購(gòu)某企業(yè)需要10億元資金，買(mǎi)方自有2億元，向銀行拆借8億元，然后實(shí)施并購(gòu)，即借錢(qián)買(mǎi)企業(yè)。這種杠桿并購(gòu)使風(fēng)險(xiǎn)大大提高。因?yàn)榻杩畋窘鸷屠⒁獜谋徊①?gòu)企業(yè)的現(xiàn)金流里支付。所以，杠桿并購(gòu)要求并購(gòu)企業(yè)的現(xiàn)金流充足，以確保未來(lái)有償還能力。“現(xiàn)在很多企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)交易時(shí)會(huì)與銀行合作，所以投資人與銀行簽訂合約時(shí)需要特別注意銀行對(duì)現(xiàn)金流以及償還本金與利息的要求，這很關(guān)鍵。”吳興良說(shuō)。

　　找到“地雷”

　　不同的風(fēng)險(xiǎn)當(dāng)然要用不同的方法去解決。吳興良告訴記者，并購(gòu)前的盡職調(diào)查就是很關(guān)鍵的“排雷”過(guò)程。

　　所謂“盡職調(diào)查”，是指“在并購(gòu)之前，買(mǎi)方把公司的內(nèi)外情況都了解清楚，找出并解決所有問(wèn)題的過(guò)程”。

　　比如，為了應(yīng)對(duì)買(mǎi)錯(cuò)的風(fēng)險(xiǎn)，投資人必須明確投資目的，“然后，通過(guò)詳盡具體的盡職調(diào)查，把被并購(gòu)企業(yè)的情況了解清楚，找出所有存在的問(wèn)題并一一解決，再仔細(xì)對(duì)照一下被并購(gòu)企業(yè)的情況是否與預(yù)期相符，能否達(dá)到并購(gòu)的目的，就知道有沒(méi)有買(mǎi)錯(cuò)了。”降低并購(gòu)中的風(fēng)險(xiǎn)有幾個(gè)基本方法：第一，盡職調(diào)查；第二，做一個(gè)詳細(xì)的系統(tǒng)化估值模型；第三，建立一個(gè)完善的并購(gòu)隊(duì)伍。“這三點(diǎn)都能做到的話，很多風(fēng)險(xiǎn)就可以被排除。”而處理并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)最重要的是找到并排除“地雷”。這也是盡職調(diào)查的重要目的。

　　吳興良舉了個(gè)例子：買(mǎi)方采用市場(chǎng)法，用被并購(gòu)企業(yè)的2009年全年利潤(rùn)5000萬(wàn)元的10倍估算其價(jià)值，即企業(yè)的價(jià)值為5億元。買(mǎi)方做過(guò)盡職調(diào)查后，發(fā)現(xiàn)該企業(yè)2009年出售固定資產(chǎn)獲利1000萬(wàn)元，由于出售固定資產(chǎn)相當(dāng)于賣企業(yè)的家當(dāng)， 所以這種收益并非可以經(jīng)常獲得。為此，買(mǎi)賣雙方應(yīng)在估值時(shí)將這1000萬(wàn)元的利潤(rùn)剔除掉。反之亦然，如果企業(yè)因?yàn)樘幚砉潭ㄙY產(chǎn)而導(dǎo)致了虧損，也應(yīng)該補(bǔ)回到利潤(rùn)中?？梢?jiàn)，盡職調(diào)查能夠幫助買(mǎi)方發(fā)現(xiàn)問(wèn)題，經(jīng)過(guò)與賣家進(jìn)行談判，買(mǎi)方可以合理地控制交易價(jià)格。

　　其他的“地雷”包括“被并購(gòu)企業(yè)存在一些還沒(méi)有定論的法律訴訟，雖然被并購(gòu)方承諾不會(huì)發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，但是判決一天沒(méi)下來(lái)，就不能保證不賠錢(qián)”。再比如，“被并購(gòu)企業(yè)為其他公司所做的擔(dān)保也存在著風(fēng)險(xiǎn)”。

　　處理好“地雷”

　　“剛才提到的潛在負(fù)債等問(wèn)題，最常見(jiàn)的處理方式就是把這些‘地雷’列示于買(mǎi)賣雙方簽訂的協(xié)議上，讓賣家做出承諾。如果這些‘地雷’一旦出現(xiàn)問(wèn)題，由賣方承擔(dān)責(zé)任，或給予買(mǎi)方一定的補(bǔ)償。這種做法是對(duì)買(mǎi)方的一種保護(hù)。”吳興良說(shuō)。當(dāng)然，這是建立在買(mǎi)方比較信任賣方的基礎(chǔ)上的。

　　“如果買(mǎi)方對(duì)賣方的信任度較低的話，也有其他處理方式。比如買(mǎi)賣雙方定于2010年1月份簽約，3月份交割，而某個(gè)訴訟的結(jié)果要在12月份才能明朗，盡管賣方愿意給予書(shū)面保證，但買(mǎi)方仍然存有懷疑。在這種情況下，買(mǎi)方可以要求用對(duì)價(jià)20％～30％的比例作為保證金，等到2010年年底訴訟結(jié)果明確時(shí)，買(mǎi)方才支付剩余的保證金。即不一次性付款，先支付一定比例的對(duì)價(jià)給賣方，余下的作保證金，經(jīng)過(guò)一段時(shí)間的運(yùn)營(yíng)，確認(rèn)不存在問(wèn)題后再將尾款付給賣方。這是一種通過(guò)調(diào)整對(duì)價(jià)來(lái)控制風(fēng)險(xiǎn)的方式。”另外，國(guó)內(nèi)企業(yè)在進(jìn)行海外并購(gòu)時(shí)不太重視稅收問(wèn)題。

　　“其實(shí)，在海外并購(gòu)中，由于國(guó)與國(guó)之間稅收制度不同，買(mǎi)方采用不同的并購(gòu)架構(gòu)會(huì)對(duì)以后的財(cái)務(wù)收益產(chǎn)生很大影響。例如，買(mǎi)方購(gòu)入一家海外公司作為子公司，這家公司實(shí)現(xiàn)盈利，將給買(mǎi)方派發(fā)股息。買(mǎi)方通過(guò)不同的公司做中轉(zhuǎn)公司，股息的稅率完全不同。如果并購(gòu)開(kāi)始時(shí)，能夠采用良好的稅收架構(gòu)，就會(huì)節(jié)省買(mǎi)方的資金，增加投資回報(bào)，降低不必要的稅負(fù)。”可以看出，排雷的方法很多，可以減少對(duì)價(jià)，可以把一些“地雷”列示在并購(gòu)合同上，還可以用對(duì)價(jià)保證金做保險(xiǎn)，不同的稅務(wù)架構(gòu)也有降低風(fēng)險(xiǎn)的作用。

　　最后一個(gè)情況是，“有時(shí)候地雷太大了。如果買(mǎi)方在盡職調(diào)查中發(fā)現(xiàn)一個(gè)很嚴(yán)重的問(wèn)題，例如被并購(gòu)的公司存在很多擔(dān)保，且擔(dān)保總價(jià)超過(guò)了對(duì)價(jià)，這種風(fēng)險(xiǎn)實(shí)在太大，而且找不到解決方案。這時(shí)應(yīng)該干脆地放棄交易。有時(shí)并購(gòu)人員出現(xiàn)投資盲點(diǎn)，對(duì)自己經(jīng)手的并購(gòu)交易情有獨(dú)鐘，于是視風(fēng)險(xiǎn)而不見(jiàn)，這時(shí)請(qǐng)務(wù)必回到原點(diǎn)，重新回顧并購(gòu)的目的”。