AFM知識(shí)點(diǎn)匯總—Acquisition 的 Synergy、Additional value from combination

1. Revenue synergy 收入的協(xié)同效應(yīng)：收購(gòu)后，總收入更高，Equity 回報(bào)率更高，或者維持一個(gè)長(zhǎng)期的增長(zhǎng)。

2. Revenue synergy exists when the acquisition of the target company will result in higher revenues for the acquiring company, higher return on equity or a longer period of growth. Revenue synergies arise from:

a) Increased market power 提高市場(chǎng)上的話語權(quán)/占有率

b) Marketing synergies 市場(chǎng)效應(yīng)

c) Strategic synergies 戰(zhàn)略效應(yīng)

3. Cost synergy 成本協(xié)同效應(yīng)：規(guī)模效應(yīng)導(dǎo)致了成本節(jié)約。經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大， 會(huì)讓邊際成本降低，利潤(rùn)率更好。這種規(guī)模效應(yīng)應(yīng)常常是可持續(xù)的。

4. A cost synergy results primarily from the existence of economies of scale. As the level of operation increases, the marginal cost falls and this will be manifested in greater operating margins for the combined entity. The resulting costs from economies of scale are normally estimated to be substantial.

5. Financial synergy 財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)：一家公司有盈余現(xiàn)金，另一家公司有好項(xiàng)目但缺乏資金，則這種合并可以創(chuàng)造價(jià)值。一家公司賺錢交很多稅，一家公司虧錢不能享受稅收減免政策，這種合作也可以建立稅收上的好處。一家公司信用評(píng)級(jí)很好，另一家公司則沒有融資能力，這種合并可以提升公司的舉債能力，創(chuàng)造價(jià)值。多樣化是一種可以提升融資能力，提升公司價(jià)值的方式。

1） cash slack 現(xiàn)金松弛：When a firm with significant excess cash acquires a firm, with great projects but insufficient capital, the combination can create value.

2）  Tax benefits 稅收效益： The tax paid by two firms combined together may be lower than the taxes paid by them as individual firms. If one of the firms has tax deductions that it cannot use because it is losing money, while the other firm has income on which it pays significant taxes, the combining of the two firms can lead to tax benefits that can be shared by the two firms

3） Debt capacity 舉債能力：By combing two firms, each of which has little or no capacity to carry debt, it is possible to create a firm that may have the capacity to borrow money and create value. Diversification will lead to an increase in debt capacity and an increase in the value of the firm.

1. A 公司 MVe = 股價(jià) * shares

2. B 公司 MVe estimate = FCFE *（1+g）/ (Ke - g)，其中 g=br

3. A+B 公司 value estimate = ( FCFE1+FCFE2+Synergy benefit) * 倍數(shù)（題目告知）

4. Value added part = 3-1-2，按照題意看 A 和 B 各自享受了多少合并的好處

5. 如果有新項(xiàng)目開展，新項(xiàng)目需要用 project risk adjusted Ke 或者 WACC

公司的多樣化戰(zhàn)略，采用收購(gòu)低估值公司，是否成功？結(jié)合案例看：如同個(gè)人投資者會(huì)持有多樣化的組合，公司有不同產(chǎn)業(yè)的子公司也可以降低公司的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。另一個(gè)好處是多樣化可以降低現(xiàn)金流的波動(dòng)性 volatility，這樣可以提高公司的信用評(píng)級(jí)，降低 cost of capital。不過這一點(diǎn)是由爭(zhēng)議的。有爭(zhēng)論說，個(gè)人投資者實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)多樣化又快又方便，但公司不是這樣的。調(diào)查顯示，市場(chǎng)并沒有回報(bào)給企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)多樣化以好處。

不過本案例中的收購(gòu)是有好處的，尤其 sovereignfunds 主權(quán)基金可以支持整個(gè)項(xiàng) 目。如果 A 公司 identify 被收購(gòu) B 公司是低估值的，一旦收購(gòu)成功，B 的價(jià)值將得到全面提升，那么對(duì)于 A 和 B 的合并而言是有利可圖的。

為了實(shí)現(xiàn)這一 Strategy, A 需要：

1. 有非常好的討價(jià)還價(jià)能力。這是需要信息支持的，并輔以強(qiáng)大的分析工具。 A 公司需要評(píng)估這些技能是否具備。

2. 確保有足夠資金完成這項(xiàng)收購(gòu)。即使 A 的討價(jià)還價(jià)能力很強(qiáng)，但這種優(yōu)勢(shì)不會(huì)持續(xù)很久，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手也會(huì)發(fā)現(xiàn) B 公司的價(jià)值低估，所以一旦決定需要 盡快采取行動(dòng)。如果有主權(quán)基金的支持，那么這個(gè)問題就好解決了。

3. 收購(gòu)價(jià)制定一個(gè)封頂價(jià)，否則低估帶來的 potential benefit 將不復(fù)存在。