注冊制下IPO發(fā)行定價機制再完善 業(yè)界稱主承銷商應承擔更重要職責

近日，注冊制下IPO定價規(guī)則修訂落地實施。

針對實踐中出現(xiàn)的部分網(wǎng)下投資者重策略輕研究，為博入圍“抱團報價”，干擾發(fā)行秩序等新情況、新問題，證監(jiān)會對《創(chuàng)業(yè)板首次公開發(fā)行證券發(fā)行與承銷特別規(guī)定》進行適當優(yōu)化。與此同時，滬深交易所、中國證券業(yè)協(xié)會（以下簡稱“中證協(xié)”）同步完善科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板新股發(fā)行定價相關(guān)業(yè)務規(guī)則及監(jiān)管制度。

接受記者采訪的市場人士認為，修訂后的IPO定價規(guī)則更加科學，將對“抱團報價”行為產(chǎn)生一定約束，促進買賣雙方博弈更加均衡，更好發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用，對于注冊制規(guī)則的優(yōu)化和未來在全市場的推廣意義重大。未來，仍需要繼續(xù)加強監(jiān)管，并在實踐中不斷完善相關(guān)規(guī)則，主承銷商應該在定價中承擔更重要的職責。

有效約束“抱團報價”

針對科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板新股發(fā)行定價規(guī)則，滬深交易所主要修訂四方面規(guī)則：一是將高價剔除比例從不低于10%調(diào)整為不超過3%；二是取消新股發(fā)行定價與申購時間安排、投資風險特別公告次數(shù)掛鉤的要求；三是加強詢價報價行為監(jiān)管，明確網(wǎng)下投資者參與詢價時規(guī)范要求、違規(guī)情形和監(jiān)管措施，涉嫌違反法律法規(guī)或證監(jiān)會規(guī)定的，上報證監(jiān)會查處或由司法機關(guān)依法追究刑事責任；四是與中證協(xié)《注冊制下首次公開發(fā)行股票承銷規(guī)范》修訂相銜接，取消發(fā)行價格超出投價報告估值區(qū)間范圍需說明差異的相關(guān)要求。

與此同時，滬深交易所發(fā)布三大倡議，促進新股博弈均衡：一是高價剔除比例不超過3%，不低于1%；二是承銷商和發(fā)行人綜合多方因素審慎合理定價，定價超“四個值”孰低值的，超過幅度不高于30%；三是網(wǎng)下投資者加大新股投研力度、客觀專業(yè)獨立報價。

據(jù)《證券日報》記者了解，設(shè)置1%高價剔除比例可以剔除極端高報價、有效避免報高價“搭便車”；超出“四個值”孰低值的幅度不超過30%也可以基本滿足定價需求與合理申購倍數(shù)的要求。

“上述舉措對于新股定價中促進買賣雙方博弈更加均衡，更好發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用具有重要意義?！比A泰聯(lián)合證券執(zhí)行委員會委員張雷在接受《證券日報》記者采訪時表示，新規(guī)對于打擊“抱團報價”具有明顯效果，保薦承銷機構(gòu)和發(fā)行人的定價權(quán)將有所提升。

“此次發(fā)行定價規(guī)則修改力度適度，能夠有效約束當前的‘抱團報價’現(xiàn)象?！蹦祥_大學金融發(fā)展研究院院長田利輝在接受《證券日報》記者采訪時表示，三大倡議中要求定價超“四個值”孰低值的，超過幅度不高于30%，能夠顯著改善當前部分機構(gòu)存在的報價扭曲問題。

國泰君安證券分析師王政之表示，從三季度參與注冊制板塊網(wǎng)下詢價的賬戶來看，目前賬戶數(shù)量占全市場比例在1%以上的機構(gòu)有25家左右，單家最高占比為2.6%，如高剔比例降低至1%，機構(gòu)報高價被剔除的風險將大幅下降，同時突破“四個值孰低”30%的幅度限制會在一定程度上遏制投行過高定價。兩方面因素疊加下，預計新股發(fā)行估值將上行，企業(yè)欠募現(xiàn)狀有望得到改善。

券商將進一步提高定價能力

為進一步規(guī)范證券公司承銷注冊制下首次公開發(fā)行股票行為，促進完善市場化發(fā)行定價機制，強化自律管理職能，中證協(xié)發(fā)布了《注冊制下首次公開發(fā)行股票承銷規(guī)范》（簡稱《承銷規(guī)范》）。《承銷規(guī)范》進一步加強主承銷商定價責任要求主承銷商優(yōu)化路演推介安排，強化證券分析師路演推介作用，幫助網(wǎng)下投資者更好地了解發(fā)行人基本面、行業(yè)可比公司、發(fā)行人盈利預測和估值情況；調(diào)整對投資價值研究報告的有關(guān)要求，進一步提升其專業(yè)性、實用性，加強對投資價值研究報告的規(guī)范。

張雷認為，未來，主承銷商應該在定價中承擔更重要的職責。

“券商作為重要的中介機構(gòu)，本身對其標的上市負有一定的定價責任，便于投資者客觀地認識擬投資標的價值?！贝ㄘ斪C券研究所所長、首席經(jīng)濟學家陳靂在接受《證券日報》記者采訪時表示，如果投行專業(yè)能力不夠，將產(chǎn)生負面影響。新規(guī)將倒逼券商提高執(zhí)業(yè)道德水平和能力。

獨立經(jīng)濟學家、財經(jīng)評論員王赤坤對《證券日報》記者表示，新的定價機制進一步加強了主承銷商定價責任，監(jiān)管的成熟和加強也會倒逼相關(guān)機構(gòu)進行改變，機構(gòu)管理制度將會逐步健全，機構(gòu)治理將會規(guī)范，對業(yè)務隊伍的管理逐步到位，從而推動自身走向成熟。

在田利輝看來，加強承銷商定價責任有助于提升科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板新股定價的公允性。承銷商定價責任的加強，往往會帶來承銷商定價能力的提升，而承銷商這一中介專業(yè)機構(gòu)的專業(yè)化水平的高低直接影響著我國IPO市場質(zhì)量。

全方位細化網(wǎng)下詢價規(guī)范

為了加強注冊制下首次公開發(fā)行股票網(wǎng)下投資者管理，引導網(wǎng)下投資者發(fā)揮專業(yè)定價能力，規(guī)范參與科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板網(wǎng)下詢價和申購業(yè)務，維護新股發(fā)行秩序，優(yōu)化網(wǎng)下發(fā)行生態(tài)，中證協(xié)同步發(fā)布《注冊制下首次公開發(fā)行股票網(wǎng)下投資者管理規(guī)則》《注冊制下首次公開發(fā)行股票網(wǎng)下投資者分類評價和管理指引》。不同于上述規(guī)則自發(fā)布之日起實施，中證協(xié)表示，為做好規(guī)則解讀宣講以及相關(guān)系統(tǒng)改造等工作，這兩項規(guī)則自2021年11月1日正式施行。

王政之表示，本次中證協(xié)發(fā)布的兩項自律規(guī)則從注冊要求、行為規(guī)范、證券公司責任、自律管理等各方面全方位細化網(wǎng)下詢價規(guī)范，要求網(wǎng)下投資者在詢價開始前通過交易所平臺上傳定價依據(jù)及建議價格區(qū)間，進一步規(guī)范報價專業(yè)合規(guī)性。同時，通過設(shè)立分類名單實施差異化自律管理方式，進入限制名單的網(wǎng)下投資者將不得參與所有板塊的網(wǎng)下詢價及配售，而進入精選名單的網(wǎng)下投資者將有機會開通注冊綠色通道、減免信息報送等。

在王赤坤看來，中證協(xié)修改網(wǎng)下投資者管理規(guī)則，細化了網(wǎng)下投資者行為規(guī)范要求，壓實證券公司責任，同時建立網(wǎng)下投資者分類評價和管理體系，將使得監(jiān)管執(zhí)法更加有法可依，是注冊制下IPO規(guī)則進一步完善、走向成熟的標志。

“網(wǎng)下投資者行為要注重規(guī)范，不能隨意報價、刻意做托、無意攪局?！碧锢x表示，全市場推行注冊制的前提之一是IPO定價公允，防止“抱團報價”是實現(xiàn)發(fā)行公允定價的重要抓手之一。此次發(fā)行定價規(guī)則修改，對于注冊制規(guī)則的優(yōu)化和未來在全市場推廣意義重大。

“定價機制改革是交易層面的重要一環(huán)，在注冊制推行的過程中，有必要對一些重要環(huán)節(jié)進行進一步完善。此次修訂為全市場注冊制改革打牢堅實基礎(chǔ)?！标愳Z表示。