2012注冊會計師風(fēng)險管理知識點：影響價值創(chuàng)造的主要因素

注冊會計師考試《公司戰(zhàn)略與風(fēng)險管理》科目
第七章 財務(wù)戰(zhàn)略

　　知識點十三、影響價值創(chuàng)造的主要因素

　　1、企業(yè)的市場增加值

　　計量企業(yè)價值變動的指標(biāo)是企業(yè)的市場增加值，即特定時點的企業(yè)資本的市場價值與占用資本的差額，簡稱"市場增加值"。

　　企業(yè)市場增加值＝企業(yè)資本市場價值－企業(yè)占用資本

　　公式中的"企業(yè)資本市場價值"是權(quán)益資本和負債資本的市價。

　　公式中的"占有資本"是指同一時點估計的企業(yè)占用的資本數(shù)額（包括權(quán)益資本和債務(wù)資本）。它可以根據(jù)財務(wù)報表數(shù)據(jù)經(jīng)過調(diào)整來獲得。這種調(diào)整主要是修正會計準(zhǔn)則對經(jīng)濟收入和經(jīng)濟成本的扭曲。調(diào)整的主要項目包括壞賬準(zhǔn)備、商譽攤銷、研究與發(fā)展費用等。

　　【注意】企業(yè)的市場價值最大化并不意味著價值創(chuàng)造。

　　企業(yè)的市場價值（即企業(yè)資本市場價值）＝企業(yè)市場增加值＋企業(yè)占用資本。

　　股東或債權(quán)人投入更多資本（企業(yè)占用資本增加），即使沒有創(chuàng)造價值（企業(yè)市場增加值＝0），企業(yè)的總的資本市場價值（即企業(yè)資本市場價值）也會變得更大。

　　2、權(quán)益增加值與債務(wù)增加值

　　企業(yè)市場增加值 ＝（權(quán)益市場價值＋債務(wù)市場價值）－（占用權(quán)益資本＋占用債務(wù)資本）

　?。剑?quán)益市場價值－占用權(quán)益資本）＋（債務(wù)市場價值－占用債務(wù)資本）

　　＝ 權(quán)益增加值 ＋ 債務(wù)增加值

　　【說明】債務(wù)增加值是由于利率變化引起的。

　　如果利率水平不變，舉借新的債務(wù)使占用債務(wù)資本和債務(wù)市場價值等量增加，債務(wù)增加值為零。在這種情況下，企業(yè)市場增加值＝股東權(quán)益市場增加值，企業(yè)市場增加值最大化等于權(quán)益市場增加值最大化。

　　如果利率發(fā)生變化，由于其為企業(yè)不可控因素，所以在考核管理者業(yè)績時應(yīng)扣除。因此，增加企業(yè)價值就等于增加股東價值。

　　3、影響企業(yè)市場增加值的因素

　　假設(shè)企業(yè)也是一項資產(chǎn)，可以產(chǎn)生未來的現(xiàn)金流量，未來現(xiàn)金流量永遠以固定的增長率增長，則企業(yè)的價值可以用永續(xù)固定增長率模型估計：

　　企業(yè)價值=現(xiàn)金流量/（資本成本-增長率）

　　其中：

　　現(xiàn)金流量＝息稅前利潤×（1－稅率）＋折舊-營運資本增加－資本支出

　?。蕉惡蠼?jīng)營利潤－（營運資本增加＋資本支出－折舊）

　　＝稅后經(jīng)營利潤－投資資本增加

　　假設(shè)企業(yè)價值等于企業(yè)的市場價值：

　　企業(yè)市場增加值＝資本市場價值－投資資本

　　將公式2和公式3代入公式1

　　由于增長率是固定的：

　　投資資本增加/投資資本＝增長率

　　稅后經(jīng)營利潤/投資資本＝投資資本回報率

　　所以：

　　市場增加值=（投資資本回報率-資本成本）×投資資本/（資本成本-增長率）

　　企業(yè)的市場增加值與經(jīng)濟增加值（即經(jīng)濟利潤）有聯(lián)系：

　　經(jīng)濟增加值是分年計量的，而市場增加值是預(yù)期各年經(jīng)濟增加值的現(xiàn)值。

　　【經(jīng)濟利潤是公司或個人生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生的會計利潤減去機會成本后的利潤，其含義就是如果公司的會計利潤無法超過投資者投入資本的機會成本，這家公司就是在損耗股東財富，股東就不如把錢投到其他地方】

　　經(jīng)濟增加值＝稅后經(jīng)營利潤-資本成本×投資資本=（稅后經(jīng)營利潤/投資資本-資本成本）×投資資本

　?。ㄍ顿Y資本回報率-資本成本）×投資資本

　　因此：

　　市場增加值=經(jīng)濟增加值/（資本成本-增長率）

　　【結(jié)論】根據(jù)企業(yè)市場增加值的計算公式可知，影響企業(yè)市場增加值的因素有三個：

　　（1）投資資本回報率；（2）資本成本（指的是加權(quán)平均資本成本）；（3）增長率。

　　值得注意的是，這三個因素對企業(yè)增加值的影響是不同的。

　　投資資本回報率是公式的分子，提高盈利能力有助于增加市場價值；

　　資本成本同時出現(xiàn)在公式的分子（減項）和分母（加項）中，資本成本增加會減少市場增加值；

　　增長率是分母的減項，提高增長率對市場增加值的影響，要看分子是正值還是負值。當(dāng)公式分子的"投資資本回報率-資本成本"為負值時，提高增長率使市場增加值變?。词袌鰞r值減損更多）。

　　因此，高增長率的公司也可能損害股東價值，低增長率的公司也可以創(chuàng)造價值，關(guān)鍵在于投資資本回報率是否超過資本成本。增長率的高低只影響創(chuàng)造（或減損）價值的多少，而不能決定創(chuàng)造價值還是減損價值的性質(zhì)。

　　4、增長率、籌資需求與創(chuàng)造價值

　　在資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、銷售凈利率、資本結(jié)構(gòu)、股利支付率不變（目前經(jīng)營效率和財務(wù)政策不變）并且不增發(fā)和回購股份的情況下：

　?。?）銷售增長率超過可持續(xù)增長率：現(xiàn)金短缺。這種增長狀態(tài)為高速增長。這里"現(xiàn)金短缺"是指在當(dāng)前的經(jīng)營效率和財務(wù)政策下產(chǎn)生的現(xiàn)金，不足以支持銷售增長，需要通過提高經(jīng)營效率、改變財務(wù)政策或增發(fā)股份來平衡現(xiàn)金流動。

　　（2）銷售增長率低于可持續(xù)增長率：現(xiàn)金剩余。這種增長狀態(tài)為緩慢增長。這里的"現(xiàn)金剩余"是指在當(dāng)前的經(jīng)營效率和財務(wù)政策下產(chǎn)生的現(xiàn)金，超過了支持銷售增長的需要，剩余的現(xiàn)金需要投資于可以創(chuàng)造價值的項目（包括擴大現(xiàn)有業(yè)務(wù)的規(guī)?；蛐碌捻椖浚蛘哌€給股東。

　　（3）銷售增長率等于可持續(xù)增長率：現(xiàn)金平衡。這種增長狀態(tài)為均衡增長。這里的"現(xiàn)金平衡"是指在當(dāng)前的經(jīng)營效率和財務(wù)政策下產(chǎn)生的現(xiàn)金，與銷售增長的需要可以平衡。這是一種理論上的狀態(tài)，現(xiàn)實中不平衡是絕對的。

　　從財務(wù)的戰(zhàn)略目標(biāo)考慮，必須區(qū)分兩種現(xiàn)金短缺：一種是創(chuàng)造價值的現(xiàn)金短缺；另一種是減損價值的短缺。對于前者，應(yīng)當(dāng)設(shè)法籌資以支持高增長，創(chuàng)造更多的市場增加值；對于后者，應(yīng)當(dāng)提高可持續(xù)增長率以減少價值減損。

　　同樣道理，也有兩種現(xiàn)金剩余：一種是創(chuàng)造價值的現(xiàn)金剩余，企業(yè)應(yīng)當(dāng)用這些現(xiàn)金提高增長率，創(chuàng)造更多的價值；另一種是減損價值的現(xiàn)金剩余，企業(yè)應(yīng)當(dāng)把錢還給股東，避免更多的價值減損。

　　綜上所述，影響價值創(chuàng)造的因素主要有：①投資資本回報率；②資本成本；③增長率；④可持續(xù)增長率。它們是影響財務(wù)戰(zhàn)略選擇的主要因素，也是管理者為增加企業(yè)價值可以操縱的主要杠桿。