公眾公司①財(cái)務(wù)報(bào)告和信息披露是維系資本市場(chǎng)有效運(yùn)作的核心機(jī)制之一。但是近年來(lái)，無(wú)論是在資本市場(chǎng)高度發(fā)達(dá)的國(guó)家和地區(qū)（例如美國(guó)），還是在新興資本市場(chǎng)國(guó)家和地區(qū)（包括中國(guó)），都發(fā)生了一系列令人矚目的虛假報(bào)告和欺詐事件，從而暴露出全球范圍內(nèi)有關(guān)公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告制度方面的嚴(yán)重缺陷。

　　本文旨在研究公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告的披露、分析與解釋機(jī)制。它是從經(jīng)過(guò)公眾公司權(quán)力機(jī)構(gòu)（股東大會(huì)安、董事會(huì)等）批準(zhǔn)的已審計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)告（approved audited financial reports）產(chǎn)生以后，直到以投資者為代表的財(cái)務(wù)報(bào)告使用者使用之前這個(gè)過(guò)程中的一系列制度安排。嚴(yán)格說(shuō)來(lái)，它所涉及的組織都可以歸入資本市場(chǎng)中介組織的范疇，主要包括金融媒體、證券分析機(jī)構(gòu)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等。它們?cè)谪?cái)務(wù)報(bào)告的提供過(guò)程中，能夠有效地實(shí)現(xiàn)信息價(jià)值的傳遞和增值。但是它們的這種作用很容易被忽視。究其原因，可能至少有以下幾點(diǎn)：（1）它們沒(méi)有像財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則、審計(jì)那樣普遍地直接或間接通過(guò)立法程序或監(jiān)管制度強(qiáng)制性地 “嵌入”公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告的生成和提供過(guò)程；（2）如果不立足于投資者保護(hù)的觀念、從決策有用性的觀念出發(fā)關(guān)注財(cái)務(wù)報(bào)告最終使用者的價(jià)值，就很容易把財(cái)務(wù)報(bào)告生成和提供過(guò)程的出口和終點(diǎn)放在經(jīng)批準(zhǔn)的已審計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)告上，不會(huì)關(guān)注此后的環(huán)節(jié)；（3）在資本市場(chǎng)欠發(fā)達(dá)的國(guó)家和地區(qū)，這些機(jī)構(gòu)也很不發(fā)達(dá)，其作用沒(méi)有或很少發(fā)揮出來(lái)。盡管中國(guó)的資本市場(chǎng)還屬于發(fā)展中的新興市場(chǎng)，相關(guān)機(jī)制還遠(yuǎn)未完備，此時(shí)去研究中介組織在財(cái)務(wù)報(bào)告制度中的功能看似為時(shí)尚早。但是，連續(xù)多年股票市場(chǎng)低迷不振的狀況已經(jīng)從一定程度上說(shuō)明了中國(guó)的資本市場(chǎng)上也存在嚴(yán)重的投資者信心不足的問(wèn)題，而針對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告和信息披露方面的剖析、責(zé)問(wèn)和改進(jìn)的呼吁也不斷高漲，可以說(shuō)，中國(guó)的資本市場(chǎng)正在經(jīng)歷一個(gè)完善機(jī)制、強(qiáng)化監(jiān)管的關(guān)鍵時(shí)期。在這種背景下，研究財(cái)務(wù)報(bào)告的披露、分析與解釋機(jī)制問(wèn)題，借鑒發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)國(guó)家和地區(qū)的相關(guān)經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，對(duì)于合理構(gòu)建財(cái)務(wù)報(bào)告制度中的有用機(jī)制和相應(yīng)的機(jī)構(gòu)體系，正確引導(dǎo)和充分發(fā)揮資本市場(chǎng)中介組織在財(cái)務(wù)報(bào)告披露、分析與解釋中的積極作用，矯正現(xiàn)實(shí)中的相關(guān)機(jī)制缺陷、認(rèn)識(shí)偏差和功能錯(cuò)位，無(wú)疑具有積極的理論價(jià)值和實(shí)際意義。②

　　公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告的披露機(jī)制

　　公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告的披露機(jī)制是經(jīng)批準(zhǔn)的已審計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)告向使用者公開(kāi)提供過(guò)程中的一系列正式規(guī)則、非正式約束和它們的執(zhí)行機(jī)制的總稱（方紅星， 2004）。本部分首先對(duì)公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告披露機(jī)制在整個(gè)架構(gòu)中存在的合理性進(jìn)行理論探究，然后從披露規(guī)則和披露過(guò)程兩個(gè)方面探討公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告披露機(jī)制的具體內(nèi)容。

　　1.公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告披露機(jī)制的理論剖析

　　公眾公司的突出特點(diǎn)是股權(quán)分散，而且股權(quán)可以自由流通。股權(quán)分散的必然結(jié)果是投資者眾多，而股權(quán)可以自由流通的必然結(jié)果是，需要根據(jù)財(cái)務(wù)報(bào)告信息進(jìn)行投資決策的不僅包括現(xiàn)有的投資者，還包括潛在的投資者。如果說(shuō)在所有者人數(shù)有限、限制所有權(quán)交易的企業(yè)組織形態(tài)③下，財(cái)務(wù)報(bào)告可以定向報(bào)送或者集中備查的話，那么在公眾公司這種組織形態(tài)下，考慮到成本和效率，提供財(cái)務(wù)報(bào)告的方法就只能是公開(kāi)披露了。

　　財(cái)務(wù)報(bào)告披露的首要意義在于它改變了公司財(cái)務(wù)報(bào)告的溝通模式，即由公司消極地應(yīng)特定使用者的要求提供，變?yōu)榉e極地向社會(huì)公開(kāi)。這就顯著提高了財(cái)務(wù)報(bào)告的可獲得性（accessibility）。對(duì)于財(cái)務(wù)報(bào)告使用者而言，如果沒(méi)有披露機(jī)制，他們就需要私下搜集財(cái)務(wù)報(bào)告，這是一項(xiàng)成本高、難度大的任務(wù)。從這個(gè)角度看，公開(kāi)披露既降低了他們獲得財(cái)務(wù)報(bào)告的成本，又增加了便利性。

　　隨著以計(jì)算機(jī)、互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)等為代表的使能技術(shù)（enabling technology）的發(fā)展，財(cái)務(wù)報(bào)告披露的手段不斷更新，專(zhuān)業(yè)性的金融媒體逐漸成為披露的主要載體，披露的形式也實(shí)現(xiàn)了由平面到立體再到網(wǎng)絡(luò)的多樣化。此時(shí)，財(cái)務(wù)報(bào)告披露還能有效地保證財(cái)務(wù)報(bào)告信息溝通的及時(shí)性和便捷性，也便于多人同時(shí)使用和一人反復(fù)使用。金融媒體在財(cái)務(wù)報(bào)告披露中的功能定格之后，它們便成為財(cái)務(wù)報(bào)告披露的公共樞紐，這樣十分有利于財(cái)務(wù)報(bào)告信息的集成和比較，能顯著地降低財(cái)務(wù)報(bào)告使用者的信息搜集、加工成本。

　　此外，金融媒體的披露還能對(duì)公眾公司的財(cái)務(wù)報(bào)告起到有效的監(jiān)督作用。這種監(jiān)督作用主要表現(xiàn)為對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告披露程序、形式、及時(shí)性和充分性的把關(guān)，這種把關(guān)可以是積極的，例如拒絕登載、傳播不符合規(guī)定要求的財(cái)務(wù)報(bào)告，也可以是消極的，例如把這種不符合的情形公諸于眾。此外，金融媒體是一種典型的聲譽(yù)性中介，它的專(zhuān)業(yè)化和獨(dú)立性，使得它在對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告進(jìn)行披露之余，自然會(huì)衍生出一些副產(chǎn)品，例如有關(guān)公司財(cái)務(wù)報(bào)告的消息、評(píng)論、譴責(zé)、深度調(diào)查報(bào)道等，這些都能發(fā)揮輿論監(jiān)督的功效。④

　　由此可見(jiàn)，無(wú)論是從提高財(cái)務(wù)報(bào)告使用者價(jià)值的角度看，還是從節(jié)約社會(huì)交易成本的角度看，公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告披露機(jī)制都有其存在的內(nèi)在合理性。正是這種內(nèi)在合理性，使得以金融傳媒為主體的公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告披露模式逐漸成為通行的主流模式。

　　2.公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告的披露規(guī)則

　　公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告披露機(jī)制的一項(xiàng)重要內(nèi)容是披露規(guī)則。從現(xiàn)行實(shí)務(wù)來(lái)看，公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告披露規(guī)則的內(nèi)容構(gòu)成比較復(fù)雜。一般來(lái)看，它包括法定披露要求、監(jiān)管部門(mén)制定的披露法規(guī)、證券交易所制定的具體規(guī)則等多個(gè)層次。不同層次的披露規(guī)則，其約束力和執(zhí)行機(jī)制也各不相同。公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告披露的法定要求一般源于《證券法》或《公司法》。這種法定的強(qiáng)制性披露要求，是披露導(dǎo)向的證券市場(chǎng)監(jiān)管模式的核心內(nèi)容，也是規(guī)范公眾公司行為的重要手段。以英美法系的典型代表為例，美國(guó)的公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告披露立法以《證券法》和《證券交易法》為主導(dǎo)，而英國(guó)的公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告披露立法以《公司法》為主導(dǎo)。這既反映了兩國(guó)法律傳統(tǒng)和現(xiàn)狀的差異，其實(shí)也反映了立法角度的差異。證券立法以保護(hù)投資者為中心，而公司立法則以保證公司作為一種營(yíng)利主體的有效組織與運(yùn)行為目的。在證券市場(chǎng)普遍不發(fā)達(dá)的大陸法系國(guó)家，公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告披露立法一般以《公司法》為主導(dǎo)。

　　監(jiān)管部門(mén)制定的披露法規(guī)是公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告披露法定要求的具體化，它是公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告披露監(jiān)管的重要實(shí)現(xiàn)形式之一。在對(duì)證券市場(chǎng)實(shí)行高度集中的監(jiān)管模式的國(guó)家，制定披露法規(guī)的權(quán)力也相應(yīng)集中。例如在美國(guó)，公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告披露的規(guī)則制定和監(jiān)管權(quán)高度集中于證券交易委員會(huì)。即使在分權(quán)監(jiān)管的模式下，制定披露法規(guī)的職權(quán)一般也由證券監(jiān)管部門(mén)所主導(dǎo)。監(jiān)管部門(mén)制定的財(cái)務(wù)報(bào)告披露法規(guī)也具有強(qiáng)制性，是監(jiān)管部門(mén)進(jìn)行調(diào)查和處罰的主要依據(jù)。

　　證券交易所一般屬于自律性組織，它所制定的財(cái)務(wù)報(bào)告披露規(guī)則只對(duì)在本交易所上市的公眾公司有約束力。這種約束力往往以證券交易所和公眾公司之間的上市協(xié)議為保障。相對(duì)而言，證券交易所的財(cái)務(wù)報(bào)告披露規(guī)則更為具體，是交易所對(duì)上市的公眾公司的財(cái)務(wù)報(bào)告披露行為行使必要的監(jiān)督職權(quán)的直接指引。

　　3.公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告的披露中介和披露形式

　　公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告的披露方式有多種，主要包括：公眾公司自行印制財(cái)務(wù)報(bào)告向投資者散發(fā)，將財(cái)務(wù)報(bào)告?zhèn)渲糜谧C券監(jiān)管機(jī)構(gòu)、證券交易所、證券公司、公司注冊(cè)登記機(jī)構(gòu)等指定場(chǎng)所供公眾閱覽，通過(guò)披露中介公開(kāi)發(fā)布等。這些披露方式各有利弊，其中通過(guò)披露中介公開(kāi)發(fā)布是主導(dǎo)的披露方式。

　　公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告的披露中介主要是指金融媒體，具體說(shuō)來(lái)，承擔(dān)公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告披露任務(wù)的金融媒體主要是專(zhuān)業(yè)性的公眾媒體，包括報(bào)紙、電視、網(wǎng)站等。從事公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告披露的媒體一般都要經(jīng)過(guò)監(jiān)管部門(mén)、證券交易所的指定或認(rèn)可，有的甚至是由監(jiān)管部門(mén)和證券交易所自己設(shè)立或控制的。

　　隨著互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)的普及，通過(guò)網(wǎng)絡(luò)披露財(cái)務(wù)報(bào)告成本更低、效率更高，因此借助網(wǎng)絡(luò)媒體披露財(cái)務(wù)報(bào)告逐漸成為公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告披露的一個(gè)發(fā)展趨勢(shì)。從 1996 年起，美國(guó)和加拿大分別規(guī)定所有的強(qiáng)制性披露信息必須采用電子申報(bào)方式，一些交易所不再接受紙介質(zhì)的申報(bào)文件。從事包括財(cái)務(wù)報(bào)告披露在內(nèi)的證券市場(chǎng)信息披露的官方系統(tǒng)，在美國(guó)稱為“電子數(shù)據(jù)收集、分析和調(diào)取系統(tǒng)”（EDGAR⑤，在加拿大稱為“電子文檔分析和檢索系統(tǒng)”（SEDAR）。這些系統(tǒng)也迅速成為獲取公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告信息的權(quán)威數(shù)據(jù)庫(kù)。

　　公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告的披露形式一般為定期披露（periodic disclosure），屬于證券市場(chǎng)持續(xù)性披露（continuous disclosure）的重要組成部分。公眾公司一般需要披露年度財(cái)務(wù)報(bào)告和中期財(cái)務(wù)報(bào)告，中期財(cái)務(wù)報(bào)告可能每半年或者每季度披露一次。一般而言，財(cái)務(wù)報(bào)告披露會(huì)和其他的信息披露結(jié)合起來(lái)進(jìn)行，或者直接包含在證券市場(chǎng)的一體化信息披露之中。

　　由于一些國(guó)家對(duì)公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告信息披露內(nèi)容的強(qiáng)制性要求十分嚴(yán)格、具體和復(fù)雜，以致出現(xiàn)財(cái)務(wù)報(bào)告披露“信息超載”（information overload）的現(xiàn)象。過(guò)于冗長(zhǎng)、過(guò)于復(fù)雜的財(cái)務(wù)報(bào)告披露容易走向另一個(gè)極端，影響財(cái)務(wù)報(bào)告信息的可理解性，并且把真正重要的（material）、具有價(jià)格敏感性的（price-sensitive）信息淹沒(méi)在眾多的信息之中。因而，對(duì)于財(cái)務(wù)報(bào)告披露，應(yīng)該堅(jiān)持適度監(jiān)管、適度披露的原則，注意披露內(nèi)容的可理解性、重要性和及時(shí)性，以便更好地發(fā)揮披露機(jī)制在公眾公司財(cái)務(wù)報(bào)告架構(gòu)中的價(jià)值傳遞和增值作用。