公司治理問題是在公司所有權(quán)與控制權(quán)出現(xiàn)分離之后日益凸現(xiàn)出來的一個(gè)帶有普遍性的經(jīng)濟(jì)社會(huì)問題。中國(guó)的企業(yè)特別是國(guó)企上市公司經(jīng)過向社會(huì)公開發(fā)行股票，其所有權(quán)結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)生了顯著變化，因而公司的治理問題以及由治理結(jié)構(gòu)不合理引發(fā)的諸如經(jīng)營(yíng)和發(fā)展戰(zhàn)略等問題也日漸突出起來，這些問題不僅影響到上市公司質(zhì)量的提高，而且已經(jīng)直接威脅到上市公司的生存和發(fā)展。學(xué)術(shù)界對(duì)我國(guó)上市公司的治理問題進(jìn)行了熱烈的討論。本文結(jié)合我國(guó)國(guó)企上市公司在治理結(jié)構(gòu)方面存在的基本問題展開分析，并力圖提出解決問題的原則和對(duì)策。

　　上市公司治理結(jié)構(gòu)與控制權(quán)配置存在的問題

　　截止2001年4月底，我國(guó)滬深兩市共有上市公司1124家， 其中A股上市公司1102家，公司第一大股東持股份額超過50%的有890家，約占上市公司總數(shù)的79.2%，其中持股超過75%的有63家，約占上市公司總數(shù)的5.62%，第一大股東中國(guó)家股和法人股占?jí)旱苟鄶?shù)，相當(dāng)部分法人股也是由國(guó)家控股的。統(tǒng)計(jì)資料顯示，上市公司第一大股東是由國(guó)家持股的占公司總數(shù)的65%，第一大股東為法人股東的占公司總數(shù)的31%，兩者合計(jì)共占比例高達(dá)96%. 就這些上市公司的治理結(jié)構(gòu)而言，無論從競(jìng)爭(zhēng)力、靈活性、對(duì)股東的責(zé)任感以及其所能延展的生命周期來看，其表現(xiàn)并不能令人滿意。筆者認(rèn)為從根本上而言，國(guó)企上市公司治理結(jié)構(gòu)主要問題仍然在于控制權(quán)配置失當(dāng)，具體表現(xiàn)在以下幾方面。

　　（一）大股東的“不完全”性

　　國(guó)企上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的最大特點(diǎn)是國(guó)家股或國(guó)有法人股占絕對(duì)多數(shù)，處于絕對(duì)控股地位。然而，政府作為所謂的“國(guó)家股”的股東是一種典型的“不完全”股東。因?yàn)?，完全意義上的股東必須既是出資人又是經(jīng)濟(jì)人，它一定是對(duì)自己的投資以及由此形成的各種經(jīng)濟(jì)利益十分在乎。但國(guó)家作為股東且不說誰在實(shí)實(shí)在在地代表它尚未明確，更重要的是即使明確了也不會(huì)象經(jīng)濟(jì)人那樣關(guān)心其經(jīng)濟(jì)利益。因?yàn)檎鳛椤肮踩恕辈⑼ㄟ^股東身份首先追求企業(yè)和社會(huì)的政治穩(wěn)定，效率目標(biāo)不可能被放在第一位。國(guó)企上市公司的國(guó)有股東作為第一大股東，可能會(huì)形成如下的公司治理機(jī)制并帶來許多難以克服的后果。首先政府通過控制董事會(huì)實(shí)現(xiàn)對(duì)公司的最終控制。特別是上市公司的主要經(jīng)營(yíng)決策人仍未能擺脫政府的直接任命或干預(yù)，這說明國(guó)企上市公司控制權(quán)的安排仍未實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化，在這種狀態(tài)下，就很難保證公司的決策控制權(quán)與公司經(jīng)營(yíng)專有知識(shí)和信息的有效結(jié)合，公司的經(jīng)營(yíng)效率難以提高；其次是國(guó)企上市公司內(nèi)部的委托代理關(guān)系不是財(cái)產(chǎn)所有者與法人所有者之間的經(jīng)濟(jì)關(guān)系，至少也是政治功利與經(jīng)濟(jì)利益的混合體。因而，就其實(shí)質(zhì)而言，大股東與經(jīng)營(yíng)者簽訂的是一個(gè)更傾向于政治而不是經(jīng)濟(jì)的不完全契約。國(guó)家股股東對(duì)公司在經(jīng)濟(jì)上趨于“弱勢(shì)”控制，而在政治上則是一種“強(qiáng)勢(shì)”控制。因此，這必然導(dǎo)致作為代理人的經(jīng)理行為表現(xiàn)為政治上的機(jī)會(huì)主義和經(jīng)濟(jì)上的“道德風(fēng)險(xiǎn)”；第三，作為代理人的經(jīng)理人由于具有雙重身份和人格，使得對(duì)經(jīng)理人的激勵(lì)與約束機(jī)制不能完全導(dǎo)致公司的效益最大化；第四是由此引起的內(nèi)部人控制也不可能被限定在合理范圍內(nèi)，甚至由于契約的政治性傾向，還會(huì)造成對(duì)內(nèi)部人控制的輕視和默許?，F(xiàn)在有些學(xué)者認(rèn)為，我國(guó)上市公司的主要問題是大股東濫用股權(quán)（包括大股東轉(zhuǎn)移利潤(rùn)和轉(zhuǎn)嫁成本） ，因而否定大股東的存在。筆者則認(rèn)為，大股東濫用股權(quán)主要是由于公司運(yùn)作的法規(guī)不健全或不嚴(yán)密。大股東使用一切手段追求投資收益最大化符合股東經(jīng)濟(jì)人的屬性，如果法律對(duì)大股東的關(guān)聯(lián)交易等行為不加限制或限制不嚴(yán)密，那就不完全是股東的事。如果由此而否定大股東則必然會(huì)否定大股東在公司治理中的監(jiān)督職能，就會(huì)進(jìn)一步造成對(duì)經(jīng)營(yíng)者監(jiān)督的“缺位”，沒有監(jiān)督機(jī)制的存在，公司能夠良好運(yùn)作是不可想像的。因此，國(guó)企上市公司在治理上的主要問題及其主要根源，在于其將控制權(quán)授予不主要追求經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的“不完全股東”。

　?。ǘ┎煌耆墓究刂茩?quán)市場(chǎng)

　　法馬認(rèn)為，董事會(huì)是一種引入市場(chǎng)機(jī)制的制度，是公司控制權(quán)的內(nèi)部市場(chǎng)，接管則被認(rèn)為是公司控制權(quán)的外部市場(chǎng)（法馬，1980）。由此可知，公司控制權(quán)在一定條件下會(huì)在內(nèi)外部市場(chǎng)間進(jìn)行切換，從而起到自動(dòng)約束經(jīng)營(yíng)人員的作用。從我國(guó)國(guó)企上市公司的情況來看，公司的內(nèi)外部控制權(quán)市場(chǎng)基本沒有形成。公司的董事會(huì)由政府有關(guān)部門控制，只有通過效忠政府這一非經(jīng)濟(jì)的途徑來爭(zhēng)奪董事、董事長(zhǎng)和總經(jīng)理的職位。外部董事制才開始實(shí)行，由于外部董事是由董事長(zhǎng)或總經(jīng)理選聘，因而失去了其獨(dú)立發(fā)揮監(jiān)督作用的制度基礎(chǔ)。這個(gè)結(jié)果造成了使用董事會(huì)這種市場(chǎng)機(jī)制的成本很高。加之，由于外部控制權(quán)市場(chǎng)的不健全，比如由于國(guó)家股和國(guó)有法人股這類非流通股的比重過高，再加上證券管理當(dāng)局對(duì)通過交易市場(chǎng)進(jìn)行的敵意接管的種種限制等等，使得公司的外部控制權(quán)市場(chǎng)無法起到及時(shí)替換高成本的內(nèi)部控制權(quán)市場(chǎng)，從而使上市公司的治理成本高居不下。

　　（三）處于風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)的投入者與公司控制權(quán)配置的錯(cuò)位

　　眾所周知，目前我國(guó)國(guó)企上市公司的控制權(quán)主要掌握在政府手中，這客觀上就排擠了那些處于風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)的投入者擁有相應(yīng)控制權(quán)的必然性。比如公司的債權(quán)人、公司的技術(shù)和管理骨干、技術(shù)工人等，他們的投入相對(duì)于中小投資而言處于風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)，中小投資者可以通過多元投資分散其風(fēng)險(xiǎn)，而他們由于技術(shù)和知識(shí)的專用性被套牢，債權(quán)人只有在公司破產(chǎn)時(shí)才有一定的控制權(quán)。相對(duì)于大股東而言，盡管大股東也處于風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)，但大股東因握有控制權(quán)而得到一定補(bǔ)償。因此，這些投入處于風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)的人在公司中處于最不利地位。風(fēng)險(xiǎn)與控制權(quán)配置的嚴(yán)重錯(cuò)位，難以起到激勵(lì)他們的目的，而這些人恰恰又是公司運(yùn)作的關(guān)鍵群體，他們的積極性發(fā)揮的如何，直接影響到公司的整體效率，乃至其生存周期的長(zhǎng)短。

　　改善治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化控制權(quán)配置的途徑

　　改善我國(guó)上市公司特別是國(guó)企上市公司治理結(jié)構(gòu)和優(yōu)化控制權(quán)配置的對(duì)策，是針對(duì)其存在的問題提出來的。主要有以下幾點(diǎn)：

　　第一，逐步改變大股東的性質(zhì)。從實(shí)證層面上看，公司治理也需要大股東的存在。德姆塞茨就《幸?！冯s志排出的美國(guó)500家大公司進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)，結(jié)果是5個(gè)最大股東所擁有的股份比例為1/4左右。由此他得出：在一般情況下，甚至一個(gè)極大的公司也只有少數(shù)幾個(gè)股東擁有較大部分公司股份的結(jié)論（德姆塞茨，1997）。我國(guó)的上市公司恰恰并不缺少大股東，但與美國(guó)公司的大股東相比，只是股東性質(zhì)不同。因此，我們需要解決的是改變大股東的性質(zhì)。主要途徑：

　　1.培育私人大股東。據(jù)一項(xiàng)最新統(tǒng)計(jì)，投資于上市公司股票的個(gè)人投資者，已有500人的個(gè)人投資額超過千萬元，其中超過億元的有7人。居首位者名下?lián)碛械?只股票，合計(jì)2010萬股，以A股計(jì)算市值達(dá)4.07億元?？梢灶A(yù)料，未來流通股一定會(huì)加速向少數(shù)人集中。隨著國(guó)企上市公司流通股的比例越來越大，私人大股東在公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中的地位會(huì)越來越突出，并終究成為公司舉足輕重的大股東。到那時(shí)，這些股東就會(huì)在公司治理中發(fā)揮重要作用。

　　2.鼓勵(lì)發(fā)展戰(zhàn)略投資人。2000年，首鋼上市時(shí)首次在我國(guó)引出了“戰(zhàn)略投資者”的概念和做法，這無疑是改變國(guó)有大股東又一可行的辦法。戰(zhàn)略投資人多以法人身份出現(xiàn)，如果戰(zhàn)略投資者真正能夠成為長(zhǎng)期投資者，由于它比國(guó)有股東更關(guān)心其投資及其收益，因而對(duì)公司的治理比較關(guān)心。

　　3.向一般法人出售國(guó)有股。這里強(qiáng)調(diào)的是，在實(shí)施減持國(guó)有股時(shí)，可考慮鼓勵(lì)向一般法人股轉(zhuǎn)化，包括將國(guó)有股向境內(nèi)和境外的法人出售，以壯大非國(guó)有法人股在公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中的比重；鼓勵(lì)向包括投資基金在內(nèi)的各類機(jī)構(gòu)投資人出售，以培育法人、機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者在治理結(jié)構(gòu)中的地位和作用。

　　當(dāng)然，在培育大股東的同時(shí)，必須健全法律和法規(guī)，堅(jiān)決杜絕大股東與公司的非法關(guān)聯(lián)交易。能否阻止大股東的非法關(guān)聯(lián)交易是發(fā)揮大股東監(jiān)督作用的必要條件。

　　第二，培育公司控制權(quán)市場(chǎng)的形成。完善公司控制權(quán)市場(chǎng)可從內(nèi)外兩方面入手，根本方法是將公司控制權(quán)市場(chǎng)化。從內(nèi)部而言，在弱化政府控制董事會(huì)的同時(shí)，積極推進(jìn)控制權(quán)在公司內(nèi)部的市場(chǎng)化，比如公司的高級(jí)經(jīng)理要通過內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)或通過外部經(jīng)理市場(chǎng)來選拔，鼓勵(lì)如下面提到的MBO.引進(jìn)外部董事、獨(dú)立董事和專業(yè)董事制度，盡管現(xiàn)在這類董事的作用有限，但畢竟與沒有是不同的。而且，隨著在公司中普遍設(shè)立這一制度，可能會(huì)衍生出其他諸如獨(dú)立董事協(xié)會(huì)之類的外部聯(lián)合組織。根據(jù)國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)，這些外部組織會(huì)起到強(qiáng)化獨(dú)立董事制度的功能和作用。此外，從外部來看，隨著流通股比例的增大和通過流通市場(chǎng)進(jìn)行接管限制的放松，應(yīng)當(dāng)盡快修改證券法的不適部分，鼓勵(lì)那些有實(shí)力的公司通過敵意和善意方式在資本市場(chǎng)展開公司收購活動(dòng)。通過公司控制權(quán)的市場(chǎng)化，以起到推進(jìn)控制權(quán)與處于風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)的投資人和有知識(shí)有信息的人的結(jié)合。

　　第三，讓處于風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)的投資人擁有一定的控制權(quán)。比如，鼓勵(lì)公司經(jīng)理層乃至技術(shù)骨干，以自有資金或融取資金購買本公司的國(guó)家股、國(guó)有法人股甚或流通股，即MBO（management buyout），從而實(shí)現(xiàn)部分自然人擁有比較高的公司股份。這一條也許會(huì)成為培育公司新的大股東的重要途徑；在上市公司重新推行ESOP（employee stock ownership plans），我國(guó)上市公司以前也曾設(shè)有內(nèi)部職工股，但帶有明顯的福利色彩，而且那種職工持股與公司治理結(jié)構(gòu)并無關(guān)系，后來被管理當(dāng)局取消。筆者認(rèn)為，現(xiàn)在要積極推行規(guī)范的ESOP，可通過設(shè)立員工持股信托基金（ESOT）或員工持股會(huì)，并通過其選舉出能夠代表職工利益的若干董事直接進(jìn)入公司的董事會(huì)，并行使相應(yīng)的決策控制權(quán)。 這不僅可以緩解因信息不對(duì)稱造成的歧視，同時(shí)公司員工還可因得到部分控制權(quán)而起到激勵(lì)的作用。

　　第四，從激勵(lì)方面而言，公司治理結(jié)構(gòu)的功能除了控制外，另一功能就是激勵(lì)。激勵(lì)是否得當(dāng)，不僅直接影響代理成本的高低，同時(shí)是影響公司靈活性的重要因素。激勵(lì)的手段很多，國(guó)外許多公司的做法是給予經(jīng)營(yíng)者以公司股票或股票期權(quán)。我國(guó)的上市公司特別是國(guó)企上市公司，對(duì)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)應(yīng)該說是十分不足的，而且沒有形成制度。前幾年就有人提出經(jīng)營(yíng)者的年薪制，這幾年又有人提出給予經(jīng)營(yíng)者以公司股票或股票期權(quán)。我們不能否認(rèn)這種做法對(duì)于激勵(lì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者盡量為股東利益最大化而努力方面的作用，但是研究表明，上市公司經(jīng)營(yíng)者持股與公司業(yè)績(jī)沒有明顯的相關(guān)關(guān)系（袁國(guó)良 王懷芳，1999）。有人認(rèn)為，這是由于我國(guó)上市公司的股票價(jià)格不能反映公司的真實(shí)價(jià)值，對(duì)握有公司股票的經(jīng)理層的激勵(lì)作用大大降低，同時(shí)也因?yàn)閷?duì)約束經(jīng)理層的外部控制權(quán)市場(chǎng)機(jī)制不健全等等。（劉明 袁國(guó)良，1999）。不過，筆者認(rèn)為，針對(duì)我國(guó)上市公司嚴(yán)重缺乏激勵(lì)的這種狀態(tài)，推行股票及股票期權(quán)對(duì)激勵(lì)經(jīng)營(yíng)者方面仍有重要意義，而且，這也許是推動(dòng)控制權(quán)在公司內(nèi)部合理擴(kuò)散的重要途徑。